Мы, соглашаясь с мнением большинства, считаем, что регулятор сохранит ключевую ставку на текущем уровне, 4,25%. Ниже мы приведем доводы в пользу такого решения. В то же время мы по-прежнему считаем, что цикл смягчения монетарной политики не подошел к концу, что также соотносится с недавней риторикой представителей ЦБ.
На наш взгляд, оставшееся пространство для смягчения можно оценить в 50 б.п., и регулятор, скорее всего, им воспользуется по мере стабилизации рыночной конъюнктуры как внутри страны, так за рубежом. Мы ожидаем, что завершающий этап текущего цикла монетарного стимулирования будет с большой долей вероятности завершен в 1К21 (См. наш обновленный базовый прогноз в обзоре «Рубль на качелях геополитики: держитесь крепче».
Это означает достижение ключевой ставкой нашей целевого показателя – 3,75%. Что еще более важно, политика, по ожиданию ЦБ, при прочих равных условиях останется стимулирующей как минимум до конца следующего года.
Список ключевых факторов для принятия решения в пользу сохранения ставки
- Влияние дезинфляционных факторов в последнее время уменьшилось, что также отмечает ЦБ. Темпы роста цен в августе – начале сентября оказались выше ожиданий регулятора в том числе из-за очередного этапа ослабления рубля. По итогам августа годовая инфляция ускорилась до 3,6% вместо традиционно наблюдаемой дефляции в предыдущие годы.
- Глобальный скачок инфляции по всему миру и падение реальной ставки. Август стал точкой разворота не только в России, но и в мире, ввиду вливания в мировую экономику $17 трлн ликвидности посредством монетарного и фискального стимулирования, что привело к росту балансовой стоимости активов Центробанков G7 с начала пандемии с $20 трлн до $26 трлн. В США инфляция в августе составила 1,6%, аннуализированный показатель за три месяца – 5%.
- Большинство развивающихся стран (EM), в частности Бразилия, Мексика, Индонезия, Южная Африка и Турция, не планирует снижать ключевую ставку на ближайших заседаниях, так как во многих странах реальная ставка находится около нуля или ниже. В России (0,7%) ситуация кардинально поменялась с приходом коронавируса. Самая сложная ситуация в Турции, ЦБ которой раньше других стран EM остановил цикл снижения ключевой ставки, и сейчас ожидается ее рост.
- Средняя реальная ставка у развивающихся стран (-0,7%) впервые за десятки лет сравнялась с развитыми.
Картина геополитических рисков для России значительно изменилась с последнего заседания ЦБ в конце июля. Существенно вырос риск санкций, которые могут ввести в случае вмешательства России в ситуацию в Белоруссии, а также из-за отравления Новичком Алексея Навального. Выросли риски санкций против Северного потока-2. Ограничительные меры могут увеличить давление на национальную валюту, и так ставшую аутсайдером по динамике среди валют EM в последние недели.
Текущая доходность ОФЗ уже и без того достаточно низкая (в сравнении с историческими данными) и не способствует активному притоку инвестиций, прежде всего с иностранных счетов. При этом потребности заимствования Минфина заметно возросли из-за необходимости компенсации выпадающих доходов бюджета.
Волатильность на глобальных рынках растет по мере приближения даты президентских выборов в США. Худший исход для России в плане санкций – победа Байдена, который сохраняет лидерство, согласно последним опросам.
Ситуация на рынке ОФЗ и ближайшие перспективы
Динамика локального долгового рынка в последние недели обусловлена преобладанием геополитических факторов, которые оказывают негативное влияние на цены гособлигаций и сдерживают спрос иностранных инвесторов. Длинные выпуски ОФЗ с конца весны, когда были достигнуты ценовые максимумы, подешевели в среднем на 9%. В частности, примерно половина потерь была вызвана именно усилением санкционной риторики.
Дополнительным негативным фактором стало давление первичного рынка на доходность бондов, а именно заметно возросшие потребности Минфина в наращивании внутреннего госдолга. Недавно обновленная программа заимствований до конца 2020 г. предполагает более чем двукратный рост привлекаемых средств (до 5,4 трлн руб.) относительно ранее приведенных ориентиров. Как следствие, максимальная ставка вдоль кривой достигла примерно 6,5%, а общий наклон превысил ранее исторические максимумы (порядка 250 б.п.).
Нам пришлось занять более осторожную позицию в отношении перспектив ОФЗ в ближайшие месяцы. Мы пересмотрели первоначальные рекомендации в плане снижения доходности длинных «классических» выпусков и временно не рекомендуем наращивать позиции в данных инструментах, поскольку они подвержены максимальной волатильности.
В то же время, принимая во внимание базовый прогноз «Основных направлений денежно-кредитной политики на 2021–2023 гг.», подразумевающий сохранение стимулирующих монетарных условий как минимум на протяжении всего следующего года, текущий наклон кривой вполне вероятно может оказаться чрезмерным по мере снижения геополитических рисков. Мы не исключаем, что российский регулятор вернется к финальному этапу цикла смягчения ДКП уже в начале 2021 года и в итоге опустит ключевую ставку до исторического минимума в 3,75%.
Падение доходности, увольнения и судебные тяжбы – каким стал 2020 год для Рэя Далио
Текущий год для Рэя Далио выдался не самым удачным.
Настолько неудачным, что миллиардер рискует потерять заветный титул короля хедж-фондов.
В этом году компания Далио Bridgewater Associates с активами под управлением на сумму $148 млрд понесла огромные убытки несмотря на то, что конкурентам, наоборот, удалось заработать на волатильности рынка. Ущерб по состоянию на август: падение на 18,6% флагманского фонда Pure Alpha II.