Американский инвестор Стив Айсман, предсказавший крах банковской системы в 2008 году, сегодня указывает на риски, формирующиеся на рынке частного кредитования в США. По мнению Брэндона ван дер Колка, основателя образовательной платформы и автора проекта New Money, сигналы, исходящие от Айсмана, заслуживают самого пристального внимания, поскольку эксперт известен рациональным подходом к анализу рыночных угроз.
В Соединенных Штатах рынок частного кредита сформировался после 2008 года, когда банки сократили объем рискованного кредитования. Освободившуюся нишу заняли частные фонды, которые начали выдавать займы компаниям напрямую.
В текущий момент этот рынок столкнулся с серьезными проблемами из-за падения акций в секторе программного обеспечения. Выяснилось, что фонды предоставили софтверным компаниям значительные объемы заемных средств, однако теперь пытаются преуменьшить масштаб своей зависимости от этого сегмента.
Что такое частное кредитование и почему оно выросло после 2008 года?
Брэндон ван дер Колк объясняет, что частное кредитование в простейшей форме представляет собой кредитование, происходящее за пределами традиционной банковской системы. Вместо того, чтобы занимать деньги у крупного банка, компания обращается к частному фонду или небанковскому кредитору. Причина такой тенденции кроется в последствиях глобального финансового кризиса 2008 года.
Банки сократили рискованные операции, но спрос на заемные средства сохранился, в результате кредитование переместилось в менее прозрачную среду. Ван дер Колк подчеркивает, что это не снизило риски, а лишь сделало их менее заметными. Айсман отмечает нехватку данных для того, чтобы оценить масштаб угроз. Таким образом, рынок оказался в ситуации, где рост сопровождается ухудшением прозрачности.
Как крупнейшие инвестиционные фонды совмещают роли кредитора и заемщика?
Брэндон ван дер Колк обращает внимание на то, что в США крупнейшими частными кредиторами выступают фирмы, чьи названия хорошо известны по другой сфере инвестиционного мира. Речь идет о таких гигантах альтернативного управления активами, как Blackstone, Apollo, KKR, Ares и Carlyle.
Изначально эти компании заработали репутацию в сфере прямых инвестиций, приобретая бизнесы, улучшая их операционные показатели и перепродавая с прибылью. Покупка компаний требует привлечения долгового финансирования, и вместо того, чтобы позволить банкам зарабатывать на процентных платежах, они решили выполнять эту функцию самостоятельно.
Как объясняет эксперт, со временем сформировалась модель, при которой в одной части бизнеса фонды покупают компании, а в другой кредитуют эти же сделки. Для этого они привлекают значительные средства от пенсионных фондов, страховых компаний и частных инвесторов, а затем направляют их на выдачу займов.
Поскольку такие кредиты чаще выдаются компаниям с более высоким уровнем риска, чем тем, с которыми обычно работают банки, фонды могут устанавливать повышенные процентные ставки, за счет чего обеспечивается более высокая доходность для инвесторов.
При этом, как подчеркивает ван дер Колк, цепочка финансирования не разрывается, так как сами фонды также занимают средства у банков. В результате банковская система остается вовлеченной в процесс, но уже косвенно, предоставляя капитал частным кредитным структурам, которые затем кредитуют более рискованные сегменты экономики.
Как кризис в секторе программного обеспечения отразился на частном кредитовании?
Акции компаний, производящих программное обеспечение как услугу, значительно снизились в цене. Под давлением оказались не только такие лидеры как Salesforce, Adobe и Snowflake, но и весь сектор в целом.
Инвесторы опасаются, что искусственный интеллект либо сократит доходы таких компаний, либо вовсе сделает их программные продукты ненужными. Настроения в отношении сектора резко ухудшились, котировки стремительно падают.
Стив Айсман указывает на прямую связь между этим явлением и рынком частного кредитования. По его словам, рынок частного кредитования чрезмерно подвержен рискам, связанным с компаниями-разработчиками программного обеспечения. По некоторым оценкам, около 25% кредитов прямого кредитования выданы именно софтверным компаниям, приобретенным частными инвестиционными фондами в период с 2018 по 2022 год.
Почему фонды занижают свою подверженность рискам?
Брэндон ван дер Колк ссылается на журналистское расследование Wall Street Journal, продемонстрировавшее тревожную практику. Многие управляющие фондами частного кредитования намеренно преуменьшают свою зависимость от сектора программного обеспечения.
Программное обеспечение фактически является крупнейшей отраслью для большинства подобных фондов. Однако, как выяснило издание, если фонд финансировал софтверную компанию, работающую, к примеру, в сфере здравоохранения, то в отчетности эта инвестиция отражалась как вложение в здравоохранение, а не в программное обеспечение.
До проведения расследования четыре изученных фонда – Blue Owl, Blackstone, Ares и Apollo – декларировали в среднем 19% инвестиций в софтверный сектор. В действительности же их средняя подверженность данному сегменту составила около 25%.
Почему розничные инвесторы столкнулись с проблемой выхода из фондов?
Кредиты частных фондов не торгуются на открытом рынке, поэтому они обладают низкой ликвидностью. На данный момент фонды допускают погашение паев в объеме от 5% до 7% активов в квартал. После того как стало известно о высокой доле вложений в компании из сектора программного обеспечения, инвесторы начали массово подавать заявки на выход из фондов.
Стив Айсман приводит следующие цифры: фонд Blackstone BCRED объемом $82 млрд получил уведомления о погашении на 7,9% при лимите в 5%. Инвесторы Cliffwater запросили погашение 14% от активов, фонд удовлетворил заявки лишь в пределах установленного лимита (7%). Инвесторы Morgan Stanley и BlackRock также столкнулись с превышением лимитов и частичным исполнением заявок.