Текущая макроэкономическая ситуация в России формируется под влиянием сразу нескольких ограничений: рекордно низкой безработицы, дефицита рабочей силы и роста заработных плат, опережающего производительность. В результате усиливается инфляционное давление, из-за чего Банк России вынужден сохранять ключевую ставку на высоком уровне. Неудивительно, что в сложившихся условиях инвесторы предпочитают вкладывать средства в облигации и депозиты, обходя рынок акций стороной.
По оценке регулятора, ключевая особенность текущего цикла – структурный дефицит трудовых ресурсов. Как отметила глава ЦБ Эльвира Набиуллина в ходе выступления на Биржевом форуме Мосбиржи, российская экономика впервые за современную историю функционирует в условиях столь жесткого ограничения со стороны рынка труда, что принципиально меняет характер денежно-кредитной политики.
В отличие от предыдущих периодов, когда высокие ставки были реакцией на временные внешние шоки, текущая жесткость политики обусловлена внутренним перегревом. Его признаки – инфляция, достигавшая двузначных значений, и безработица на уровне около 2%.
«Длительный период высокой инфляции – самый дорогостоящий для экономики: он означает высокие процентные ставки и дорогую стоимость фондирования. Страны с доступными кредитами – это всегда страны с низкой инфляцией. Сочетания высокой инфляции и низких ставок не бывает», – поделилась мнением Эльвира Набиуллина.
Курс рубля и бюджетное правило
Вопросы валютного курса и параметров бюджетного правила стали одной из ключевых тем обсуждения на Биржевом форуме. Курс рубля остается чувствительной переменной для рынка – особенно на фоне расхождения инфляционной динамики в России и за рубежом при его относительной стабильности в последние годы.
Минфин при этом обращает внимание на то, что не рассматривает курс как инструмент активного управления. По словам министра финансов РФ Антона Силуанова, его динамика в первую очередь определяется состоянием платежного баланса, а задача государства – не влиять на уровень курса напрямую, а обеспечивать его предсказуемость и сглаженность для участников рынка и внешнеэкономической деятельности.
Приостановка бюджетного правила до июля была связана с падением цен на нефть ниже уровня отсечения, сообщил Силуанов. В такой ситуации активные операции с валютой привели бы к быстрому расходованию средств Фонда национального благосостояния. Минфин не планирует отказывать от данного механизма, однако его параметры, прежде всего базовая цена на нефть, могут быть пересмотрены с учетом новой экономической реальности.
Чем обусловлен дефицит бюджета РФ?
Отдельное внимание участники дискуссии уделили росту бюджетного дефицита в начале года. Как отметил Силуанов, ситуация носит во многом технический характер: снижение нефтегазовых доходов совпало с опережающим финансированием расходов, включая авансирование компаний. В течение года, по оценке Минфина, бюджетные показатели должны выровняться.
Вопрос возможного наращивания заимствований также не рассматривается как критический. Рынок, по словам Силуанова, сохраняет устойчивый спрос на государственные бумаги, при этом основная часть размещений приходится на инструменты с фиксированной ставкой. В то же время Минфин допускает использование и инструментов с плавающей доходностью при наличии спроса.
Ключевым ограничением остается емкость рынка и чувствительность к процентному риску. В этой связи власти намерены действовать аккуратно, избегая резкого увеличения заимствований, которое могло бы привести к росту ставок и вытеснению частных заемщиков с рынка.
IPO как альтернатива дорогим заимствованиям
Высокий уровень процентных ставок существенно ограничивает возможности бизнеса по привлечению капитала через долговые инструменты. В таких условиях разговор об эффективности или неэффективности компаний уходит на второй план – ключевым фактором становятся сами условия финансирования, отметил основатель АФК «Система» Владимир Евтушенков, выступая на Биржевом форуме.
По его словам, значительная часть отраслей в России уже сталкивается с серьезным давлением, и доступ к капиталу становится критическим. В такой ситуации на первый план выходит не адаптация к высоким ставкам, а расширение и диверсификация источников финансирования.
Речь идет о более активном использовании всего спектра инструментов – от государственных гарантий до размещений на рынке капитала, включая IPO и облигационные займы. Именно расширение набора доступных механизмов, по мнению бизнеса, способно со временем снизить стоимость привлечения средств. Отказ от такой диверсификации и попытка работать в логике прежних, более мягких финансовых условий, может привести к заметному сокращению числа компаний на рынке уже в среднесрочной перспективе, считает Евтушенков.
Бизнес рассматривает IPO не только как способ привлечения капитала, но и как инструмент роста. В АФК «Система», например, планируют вывести на биржу гостиничную сеть Cosmos и медицинский холдинг МЕДСИ: выход на рынок должен повысить прозрачность компаний, расширить круг инвесторов и поддержать их дальнейшее масштабирование.
Прибыль – главный драйвер роста российского рынка акций
Ключевой проблемой российского фондового рынка остается не дефицит ликвидности, а недостаток уверенности в росте прибыли компаний, считает первый зампред Совкомбанка Сергей Хотимский. Инвесторы в конечном счете покупают не переоценку активов, а будущие денежные потоки, которые могут быть трансформированы в дивиденды.
Формально финансовые показатели компаний могут выглядеть устойчиво, однако реальная денежная прибыль, доступная для распределения, сокращается, говорит эксперт. В результате у инвесторов отсутствует уверенность в том, что в среднесрочной перспективе прибыль сможет существенно вырасти, а значит – отсутствует и готовность принимать долгосрочные риски.
«Проблема в том, что сейчас у инвесторов нет уверенности, что через пять лет прибыль компаний будет существенно выше. И это, по сути, единственная причина, почему рынок не растет», – сообщил Хотимский в рамках выступления на Биржевом форуме.
Ситуация усугубляется сохраняющимися высокими реальными процентными ставками, которые делают долговые инструменты более привлекательными по сравнению с акциями. При этом высокая стоимость заимствований ограничивает инвестиции в производственные мощности и повышение производительности труда – ключевые источники роста корпоративной прибыли.
IPO госкомпаний – инструмент повышения эффективности бизнеса и доходности для акционеров
Минфин рассматривает выход государственных компаний на рынок капитала прежде всего как инструмент повышения их эффективности. Как отметил Антон Силуанов, привлечение частных акционеров создает стимулы для менеджмента работать эффективнее и повышает качество управления.
По его словам, в ряде случаев государственные компании демонстрируют слабую дисциплину – не выплачивают дивиденды и наращивают долговую нагрузку. Выход на биржу должен изменить эту модель за счет повышения прозрачности и усиления требований к результатам.
Минфин уже сформировал перечень госкомпаний, потенциально готовых к размещению, и планирует продвигать сделки IPO и SPO в ближайшие годы. Параллельно обсуждаются новые меры стимулирования: в частности, вместо традиционного субсидирования процентных ставок государство может частично поддерживать дивидендную доходность компаний после выхода на рынок.
Государство ожидает от госкомпаний стабильных дивидендов и придерживается ориентира на выплату 50% прибыли, сообщил Силуанов. «Если компания предлагает сократить дивиденды в пользу инвестиций, это должно быть четко обосновано. Госактив должен приносить доход, а дивидендная политика – отражать эффективность управления», – объясняет эксперт.