Дочерние компании «Мечела»
Акции дочерних компаний «Мечела» регулярно демонстрируют скачки котировок, что заставляет искать причины этих спекулятивных движений. В целом, дочерние компании дороги по мультипликаторам и имеют высокую долговую нагрузку, вероятно, из-за специфического распределения затрат/прибыли внутри группы, на наш взгляд.
Золотодобывающие компании: SELG, TSG, LNZL, BRZL
«Селигдар» (SELG): производитель золота, производство составило 6,6 т в 2019, ключевые активы расположены в Якутии. Также консолидирует «Русолово» (ROLO) – единственного в России производителя олова. Из-за стремительно растущих цен на золото Селигдар выглядит дорогим по мультипликаторам 2019 года, торгуясь в том году с коэффициентом EV/EBITDA 6,8x.
Однако с корректировкой по рынку «Селигдар» торгуется с показателем 3,7x – ниже, чем Highland Gold (4,8x).
25% акций SELG находится в свободном обращении, рыночная капитализация составляет $460 млн. Его средний дневной оборот торгов за 3 месяца, составляющий $690 тысяч в день, выглядит впечатляюще, но обусловлен резким ростом оборота в июле-августе. Ликвидность вернулась к норме c ADTV за 20 дней в размере $130 млн.
Из-за стремительно растущих цен на золото «Селигдар» выглядит дорогим по мультипликаторам 2019 года, торгуясь в том году с коэффициентом EV/EBITDA 6,8x. Однако с корректировкой по рынку «Селигдар» торгуется с показателем 3.7x – ниже, чем Highland Gold (4,8x). Мы не осуществляем официальное аналитическое покрытие компании, но считаем, что SELG может быть привлекательной альтернативой более крупным аналогам, характеризуясь более высокими рисками/доходностью.
«Селигдар» имеет гибкую дивидендную политику, которая предусматривает выплату 30% или более от чистой прибыли, если отношение чистого долга к EBITDA ниже 1.0x, 20%, если соотношение составляет 1-2x, и 10%, если это 2-3x (дивиденды не выплачиваются при коэффициенте больше 3х). Несмотря на это, выплаты за 2019 год были намного выше: 90% нескорректированной чистой прибыли, причитающейся акционерам, и 46% скорректированной чистой прибыли компании. Ориентировочная общая доходность составила 13%, что значительно выше среднего российского и мирового уровня.
Дочерние компании: RASP, ALNU, BLNG
«Распадская» (RASP) – дочерняя компания Евраза, занимающаяся добычей коксующихся углей. Собственно говоря, это не совсем третий эшелон: ее рыночная капитализация превышает $1 млрд, а среднедневной оборот торгов составляет $0.8 млн. Evraz постепенно увеличивает свою долю в «Распадской» – в сентябре она достигла 90,9%. У «Распадской» чистая денежная позиция в размере $0,6 млрд, и она может выплачивать солидные дивиденды, но с учетом консервативной дивидендной политики (минимальный порог выплат – $50 млн в год) и выплат в предыдущие годы, такой вариант маловероятен.
«Распадская» торгуется дешево, с мультипликаторами EV/EBITDA 2019 и 2020П всего 1,3x и 2,8x соответственно. У нас нет официального рейтинга по компании, но, на наш взгляд, ее акции могут быть привлекательными ввиду ожидаемого восстановления рынка коксующегося угля (стоимость эталонной марки твердого коксующегося угля с поставкой FOB Australia недавно подскочила со $110 до $135/т), а также с учетом сохраняющейся поддержки (в виде наращивания доли) со стороны основного акционера. Ключевой вопрос – как обойдутся с миноритарными акционерами «Распадской», если «Евраз» решит продолжать реорганизацию угольного дивизиона.
«Алроса-Нюрба»(ALNU) – «дочка» АК «Алроса», которая в 2019 обеспечила производство 10,3 млн карат (+33% г/г).
Бумаги компании дешевы (EV/EBITDA 2019 0,8x против 5,6x у «Алроса»). «Белон» (BLNG): дочернее предприятие ММК по добыче коксующегося угля, обеспечивающее 40% потребностей ММК. Белон торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2018 2x. Компания оценивается дешево, но это с учетом риска потенциального делистинга.
Другие компании: VSMO, KBTK, ELTZ, AMEZ, ROLO
«ВСМПО-Ависма» (VSMO) – лидер третьего эшелона российского горно-металлургического сектора по рыночной капитализации ($2,6 млрд). Несмотря на недавнюю коррекцию, акции ВСМПО не дешевы, торгуясь с мультипликатором EV/EBITDA (по последней отчетности) 6,4x против собственного среднего 5-летнего значения 6x.
«Кузбасская топливная компания» (KBTK): доля акций в свободном обращении снизилась до всего лишь 0,3%. КТК торгуется дорого (с мультипликатором EV/EBITDA 9.3x) и цены на энергетический уголь низкие и вряд ли быстро восстановятся. «Электроцинк» (ELTZ) – последнее из публичных дочерних обществ УГМК.
Мы рассматриваем инвестиции в ELTZ как высокоспекулятивную ставку. «Ашинский металлургический завод» (AMEZ) – небольшой производитель листовой стали и изделий из нержавеющей стали. Оценка компании (EV/EBITDA 2,3x) скромнее, чем у российских аналогов (5,4x).
«Русолово» (ROLO) – дочернее предприятие «Селигдара», занимающееся производством олова – по сути, это небольшой металлургический бизнес «Селигдара» со скромным free-float 2,2% (рыночная капитализация – $240 млн).
Акции «Аэрофлота» могут показать внушительный рост
Из-за пандемии бизнес «Аэрофлота» столкнулся с серьезными проблемами, которые стали причиной докапитализации.
В октябре авиаперевозчик пошел на этот шаг, и после SPO котировки акций торгуются ниже стоимости размещения.