Аэрофлот отчитался за первый квартал ростом выручки на 5,7% г/г, до 201,1 млрд руб., при увеличении пассажиропотока на 2,2% г/г, до 11,9 млн, и повышении занимаемости кресел до 91,2%. Это достаточно сильный операционный показатель для слабого сезона.
На наш взгляд, основная проблемой для компании стало то, что динамика перевозок почти не конвертировалась в прибыль. EBITDA снизилась на 39,7% г/г, до 29,6 млрд руб., рентабельность показателя с 25,8% опустилась до 14,7%. Чистый убыток составил 11,9 млрд руб., а скорректированный увеличился 2,6 раза, достигнув 8,8 млрд руб., из-за повышения аэропортовых сборов, расходов на персонал, техобслуживание самолетов и процентных издержек.
По мультипликаторам Аэрофлот несколько недооценен. По скорректированной прибыли 2025 года компания торгуется с P/E около 9,5х и EV/EBITDA около 4х. Долговая нагрузка по NetDebt/EBITDA составляет 3х, что уже ограничивает переоценку справедливой цены бумаги.
Главную поддержку котировкам Аэрофлота оказывает ожидание дивиденда. Совет директоров рекомендовал распределить между акционерами по 5,29 руб. на каждую бумагу, что соответствует доходности около 11%. До отсечки дивидендный фактор может удерживать интерес инвесторов к бумагам Аэрофлота.
По акциям Аэрофлота сейчас сохраняем нейтральный взгляд. Открывать новые позиции после публикации слабого отчета не стоит. Поддержка котировок продолжится до дивидендной отсечки, но слабая маржа, высокий долг и рост расходов не позволяют рекомендовать акцию для покупки. Удорожание авиатоплива еще не в полной мере отразилось на финансовых результатах авиаперевозчика. По итогам второго квартала это приведет к дальнейшему снижению маржинальности и может оказать дополнительное давление на котировки эмитента.
Для тех, кто уже держит бумаги, логично сохранять позицию до дивидендной отсечки или частично фиксировать прибыль на росте. Для новых покупок интересными выглядят только просадки ближе к 40–44 рублям. Таргет на 12 месяцев вперед оставляем на уровне 55 руб. (не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией).
Драйверами роста для показателей Аэрофлота способны стать сильный летний сезон, восстановление международных направлений, высокая загрузка кресел и снижение ключевой ставки. Основными рисками остаются рост расходов на топливо за рубежом, дорогой долг, слабая маржа и дивидендный гэп после отсечки.