Российская экономика и рубль: в ожидании решения ЦБ
Обзор прошедшей недели
По данным консенсус-опроса Банка России, аналитики повысили прогноз по инфляции и средней ключевой ставке на следующий год. Ожидаемый уровень ставки составляет 12,4%, что близко к нашей оценке — 12,55%. Прогноз среднегодового курса повышен на 1,5 руб., почти до 80 руб. за доллар, что соответствует примерно 85 руб. в среднем до конца года. Устойчивого взгляда на рубль консенсус не формирует: прогноз корректируется вслед за рыночной конъюнктурой.
Недельные оценки инфляции составили минус 0,01%, что соответствует нашим ожиданиям. В годовом выражении цены выросли на 6,3%. Для текущего периода дефляция, на наш взгляд, должна была быть более выраженной, однако рост цен на ГСМ ограничивает ее проявление.
Рынок труда устойчиво охлаждается. Динамика роста номинальных заработных плат перешла к однозначным значениям, снизившись до 9,6% год к году (г/г). В реальном выражении заработные платы выросли на 3,6%, что существенно превышает уровень предыдущего квартала. Безработица в июле выросла на 0,1 п.п., до 2,3% с учетом сезонности.
Переход безработицы к росту указывает на оптимизацию численности занятых: компании готовятся к слабой выручке и сокращают затраты для сохранения прибыли. Полагаем, что этот тренд сохранится до конца года.
Взгляд на неделю
Минфин ожидаемо сократит покупки валюты в сентябре до 2,5 млрд руб. в день. Снижение объема покупок будет способствовать укреплению рубля на 2,5 руб. к доллару США. Дополнительную поддержку курсу, около 1,5 руб., окажет рост предложения валюты. По нашей оценке, к концу сентября курс будет стремиться в диапазон 80–83.
Доклад Банка России «О чем говорят тренды» отмечает усиление инфляционных процессов в экономике и ускорение динамики кредитования в последние три месяца. В целом тональность доклада скорее указывает на паузу на ближайшем заседании. Вместе с тем в прошлый раз доклад также носил жесткий характер, а ставка была снижена. Тем не менее в III квартале пауза на одном из заседаний представляется вероятной. По нашей оценке, вероятность паузы в сентябре высока.
В пятницу, 11 сентября, ЦБ примет решение по ключевой ставке. Ожидаем ее сохранение на текущем уровне 14%. Ряд параметров по-прежнему выходит за допустимые границы: кредитование, инфляция и инфляционные ожидания. В пользу снижения выступает динамика рынка труда, однако негативные шоки предложения остаются существенными и влияют на текущее потребление. Подробнее — о факторах за и против — в эфире на каналах «БКС Мир инвестиций» во вторник, 8 сентября.
Данные по инфляции выйдут в пятницу вечером, уже после решения по ставке. В четверг, накануне заседания, будет опубликована оперативная справка по результатам мониторинга предприятий. В прошлый раз этому материалу уделялось особое внимание. Существенных изменений в обзоре не ожидаем: добыча, вероятно, продемонстрирует более оптимистичную динамику по сравнению с обрабатывающим сектором.
Российский рынок акций: главное событие недели — заседание ЦБ
Обзор прошедшей недели
На прошлой неделе Индекс МосБиржи прибавил 6,36% с учетом дополнительных торговых сессий. Главным драйвером стал визит спецпосланников США в РФ. Попутным ветром для быков была и дорожающая нефть: Brent подорожала за неделю более чем на 6%.
Взгляд на неделю
Главное событие недели — заседание ЦБ по ключевой ставке: реакция рынка будет зависеть не только от самого решения, но и от тона сопроводительных комментариев регулятора.
В среду Росстат опубликует данные по недельной инфляции, которые могут скорректировать ожидания участников рынка перед заседанием. В тот же день отчет по РСБУ за 8 месяцев представит Сбербанк.
С сегодняшнего дня Минфин начинает покупки валюты в рамках бюджетного правила, что может оказать влияние на динамику курса рубля.
В фокусе инвесторов также будет рассмотрение законопроекта о санкциях против России в Палате представителей США и арктический саммит ЕС. Утром в понедельник индекс прибавляет 0,33%, однако не исключено, что ближе к пятнице волатильность будет нарастать.
Наши фавориты
Хэдхантер — прибыльная и высокомаржинальная компания. Недавно совет директоров рекомендовал дивиденды за I полугодие 2026 г. в размере 200 руб./акц. Дивидендная доходность составит около 7,3% за 6 месяцев. Ориентировочная дата отсечки — конец сентября–начало октября.
Сбер-ао — акции торгуются без дивидендов после отсечки, при этом текущая цена выглядит привлекательной на фоне продолжающегося увеличения прибыли и потенциально высоких дивидендных выплат на горизонте 12 месяцев. В отчетности за II квартал группа продемонстрировала рост чистой прибыли более чем на 20%.
Готовые решения
Стратегия автоследования «Тактический выбор Нейтральный» — рыночно нейтральная стратегия. Фокус на лонг-позиции в недооцененных компаниях, отобранных аналитиками БКС, и шорт-позиции по переоцененным бумагам в пропорции 100% к 100%. Сбалансированная позиция позволяет стратегии пережить турбулентность в рынке акций, при этом дает отыграть фундаментально обоснованные разрывы в оценке отдельных бумаг — с сохранением защиты от геополитических и санкционных рисков, а также негативного новостного фона.
Стратегия автоследования «Формула дохода» — сбалансированные инвестиции в акции, облигации и золото. Стратегия позволяет инвестору заработать в любых рыночных условиях за счет проактивного управления весами классов активов. Аналитики БКС тщательно отбирают фаворитов в акциях и облигациях, формируя подборку, которая исторически опережает рынок и обладает сильным потенциалом роста.
Золото: в фокусе ситуация на Ближнем Востоке
Обзор прошедшей недели
На неделе стоимость золота уходила с $4650 ниже $4400 за унцию (-6%). Причины снижения, по всей видимости, остаются спекулятивными. Нефть марки Brent за этот же период выросла на 5% на фоне очередного обострения в Ормузском проливе. Доходности 30-летних облигаций США выросли с 5,16% до 5,2%, а курс доллара укрепился с 98,6 до 99,8 пунктов по индексу DXY.
Взгляд на неделю
Мы полагаем, что в ближайшее время золото продолжит дешеветь, если напряженность в Ормузском проливе сохранится.
Несмотря на быстрое подорожание в августе, среднесрочные макроэкономические условия для золота остаются негативными. Доходности облигаций и индексы акций продолжают расти, что на горизонте полугода-года будет давить на цену золота.
В перспективе 1–2 лет спрос центральных банков на желтый металл и желание частных инвесторов застраховаться от инфляционных рисков поддержат золотые котировки.
Нефть: еще одна неделя высоких цен, пока семь стран ОПЕК+ ждут общего решения альянса
Обзор прошедшей недели
Нефть марки Brent завершила неделю ростом. За неделю котировки прибавили 7–9%, до $96, показав самый сильный недельный прирост с середины июля. Причиной стало возобновление военных ударов между США и Ираном, впервые почти за месяц после относительного затишья. Рынок заново закладывает риск нарушения транзита через Ормузский пролив, усиленный предупреждениями Израиля об ударах по военной и гражданской инфраструктуре Ирана.
Семь ключевых стран ОПЕК+ 6 сентября оставили октябрьскую квоту на уровне сентября. Совокупная квота семи стран на октябрь — 31 млн барр./сутки, или около 30% мирового спроса. Последний раз добычу повышали в сентябре на 188 тыс. барр./сутки. Этим завершился второй период постепенного снятия добровольных сокращений на 1,65 млн барр./сутки. Следующая встреча пройдет 4 октября. Группа готовится к пересмотру базы для квот 2027 г. и, по прогнозам делегатов, возьмет паузу в повышении добычи в IV квартале.
Нефтяной рынок уже не первую неделю реагирует главным образом на геополитику, а не на баланс спроса и предложения. Два крупнейших прогнозиста, ОПЕК и МЭА, снижают прогнозы по спросу, но военный риск вокруг Ормуза не дает котировкам снижаться. На этом фоне решения ОПЕК+ сейчас слабо влияют на цену: фактическая добыча группы из-за войны существенно ниже квот.
Рынок нефти РФ
За неделю цена для налогов выросла на $9,2 до $74,2, в то время как спотовая котировка North Sea Dated прибавила за неделю $9,5 и составила $97,9. Общий дисконт российской нефти расширился на $0,3, до $23,8. Важная веха в РФ — запуск Роснефтью флагманского проекта «Восток Ойл».
Российская цена нефти в рублях за неделю выросла на 0,9 тыс. руб., до 5,4 тыс. руб. В последний раз такой уровень наблюдался в середине мая, когда ситуация вокруг Ормузского пролива также была напряженной. Наш текущий прогноз средней цены на 2026 г. — 5,3 тыс. руб./барр., с учетом низких цен в январе–феврале (3,3 тыс. руб.). Отметим возвращение премии Urals к North Sea Dated: в нынешних условиях конкуренция в азиатском регионе за российскую нефть обостряется. Кроме того, постепенно увеличивается импорт нефти китайскими НПЗ, хотя эти объемы регулируются властями страны.
Взгляд на неделю
На международном треке в фокусе динамика ирано-израильско-американского конфликта и статус движения трафика в Ормузском проливе, ежемесячный прогноз Минэнерго США 9 сентября, обсуждаемые ЕС новые ограничения против теневого флота.
В российском контуре внимание, вероятнее всего, будут уделять ситуации с топливным кризисом и новостями, если они будут, об атаках на НПЗ. Простым индикатором развития ситуации является движение котировок на оптовом рынке нефтепродуктов.
Наши фавориты
НОВАТЭК — ожидаем резкий рост цен на газ осенью. ЕС не успевает к октябрю довести запасы в хранилищах до минимально необходимых уровней, что создает предпосылки для усиления мировой конкуренции за поставки газа, независимо от динамики нефтяных цен.
Лонг НОВАТЭК/Шорт Сургутнефтегаз-ао — парная идея в секторе. Короткая позиция в обыкновенных акциях Сургутнефтегаза может дать дополнительный результат за счет отставания от НОВАТЭКа из-за традиционно низкой дивидендной доходности и отсутствия корпоративных драйверов.
Российский долговой рынок: доходности слегка снизились на фоне хороших данных по инфляции и геополитике
Обзор прошедшей недели
На прошлой неделе доходности коротких, длинных и среднесрочных облигаций снизились относительно уровней предыдущей недели.
∙ Короткий участок (до 2028 г.): доходности снизились на 8 б.п. и составили в среднем 14,3%. ∙ Средний участок (2028–2032 гг.): доходности опустились на 5 б.п., до 15,5%. ∙ Длинный участок: доходности выросли на 9 б.п., до 15,9%.
Считаем, что рынок позитивно отреагировал на данные о дефляции на прошлой неделе и позитивные геополитические новости.
Минфин на прошлой неделе провел первое размещение ОФЗ с плавающим купоном: серия 29031 в объеме 1 трлн руб. при спросе 1,4 трлн руб. Выручка от размещения составила 939 млрд руб. Аукцион по размещению госбумаг с плавающим купоном не оказывает давления на ОФЗ с фиксированным купоном, поэтому на прошлой неделе не было давления на их доходности.
Взгляд на неделю
Считаем средне- и долгосрочные ОФЗ (от 5 лет, средняя YTM — 16%) недооцененными и привлекательными. Их доходности примерно на 1,6% превышают уровни коротких ОФЗ. Рынок, по всей видимости, закладывает сохранение ключевой ставки на текущем уровне в течение 1–2 лет либо ее повышение.
Однако, по нашему мнению, основная причина — недостаточная ликвидность. В последний раз доходности ОФЗ достигали аналогичных значений при ключевой ставке 21% в мае–июне 2025 г., но тогда рынок ожидал ее снижения.
В циклах 2015–2019 гг. доходности длинных ОФЗ обычно были ниже ключевой ставки на 1–3 п.п., так как ликвидность поддерживали нерезиденты. Ситуация может существенно улучшиться в сентябре–октябре: на рынок поступит крупный объем ликвидности — 1,2 трлн руб. за счет погашений и купонных выплат по ОФЗ с фиксированным купоном.
Выплаты по купонам уже начались: 2 сентября были по ОФЗ 26251 и 26242. Первый существенный приток ликвидности от купонов произойдет уже 16 сентября, когда будут выплачены купоны по выпускам 26235 и 26237, а также погашен 26219.
Особенно это актуально в свете приостановки аукционов ОФЗ с фиксированным купоном и снятия навеса предложения на рынке госбумаг с фиксированным купоном. Размещение новых флоатеров также потенциально снижает навес в ОФЗ с фиксированным купоном.
Основным драйвером снижения доходностей ОФЗ мы считаем постепенное снижение ключевой ставки, пусть и с замедлением шага и возможными паузами, а также периодическое улучшение ситуации с ликвидностью.
На рынке сохраняется дефицит бензина, однако это в меньшей степени влияет на инфляцию, чем дефицит и рост цен на дизельное топливо. При этом дефицит дизеля в России кардинально ниже: исторически профицит составлял около 40%, и излишки дизеля шли на экспорт.
Доходности всех рейтинговых групп, на наш взгляд, снизились слишком сильно относительно ОФЗ (спреды сузились). Так, индекс облигаций с рейтингом A предлагает спред к ОФЗ на 1–3 года 5,1% при нормальном значении 4–5% для текущей ключевой ставки. Поэтому в текущих условиях более привлекательны отдельные инвестиционные идеи, такие как участие в новых размещениях или топ-облигации.
В ближайшее время свои выпуски предложат ТД РКС, АЛРОСА, Арлифт, Сэтл Групп, Заслон, ПКБ, ДОМ.РФ, Европлан, ЛОЭСК и Нацпроектстрой (два выпуска).
Наши фавориты
Фабрика ПО БО-1Р-01 — c учетом переоценки до справедливой стоимости доход за год может достичь 21%. Фабрика ПО — крупный российский разработчик ПО в составе ГК «Софтлайн», специализирующийся на заказной разработке. У компании очень низкая долговая нагрузка по показателю Чистый долг/EBITDA: около 0,1x.
ВТБ Лизинг 1Р-07 — c учетом переоценки до справедливой стоимости доход за год может достичь 22%. ВТБ Лизинг — крупнейшая лизинговая компания в России. У компании адекватное качество активов (80% — высоколиквидный автолизинг и ж/д транспорт) и средняя достаточность капитала на уровне 12,1%.
ТрансКонтейнер 2Р-05 — c учетом переоценки до справедливой стоимости доход за год может достичь 21%. ТрансКонтейнер — ведущий российский оператор интермодальных перевозок, управляющий крупнейшим в стране парком контейнеров и фитинговых платформ. Долговая нагрузка высокая: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 4,8x, однако есть позитивное влияние акционера и перспективы снижения долговой нагрузки к концу 2026 г.
Готовые решения
ПИФ «БКС Российские облигации» — инвестирует в надежные российские государственные и корпоративные облигации. Управляющий тщательно отбирает бумаги с оптимальным соотношением риска и доходности. Кроме того, в портфеле широкая диверсификация по эмитентам и отраслям.
ПИФ «Фонд Консервативный» — инвестирует в качественные облигации с высоким рейтингом и плавающим купоном. По сравнению с фондами на облигации с фиксированным купоном, флоатеры менее волатильны и более предсказуемы, так как на них незначительно влияет пересмотр ожиданий участников рынка по траектории ключевой ставки.
Рынок акций США: в центре внимания — инфляция и нефть
Обзор прошедшей недели
Американские фондовые индексы за неделю 31 августа–4 сентября изменились незначительно: S&P 500 вырос на 0,1%, NASDAQ Composite — на 0,4%, а Dow Jones снизился на 0,2%. При этом равновзвешенный S&P 500 потерял 0,7%, то есть рост в основном был за счет крупнейших технологических компаний, тогда как большая часть бумаг снижалась.
Главными факторами стали геополитика и ожидания по ставке. В начале недели на фоне возобновления конфликта между США и Ираном Brent в понедельник выросла на 2,7%, а во вторник S&P 500 потерял 0,7%, NASDAQ — 1%, Dow — 0,8%. Во второй половине недели рынок поддержали снижение доходностей казначейских облигаций США и комментарии Кристофера Уоллера, которые опустили вероятность сентябрьского повышения ставки с 63% до 50%. Но сильный отчет по рынку труда США — 162 тыс. рабочих мест против ожидавшихся 56 тыс. — снова поднял эту вероятность до 57–59%.
Лидером стал энергетический сектор, прибавивший 2,3%. Основным фактором выступило подорожание Brent на фоне эскалации между США и Ираном, проблем с поставками через Ближний Восток и сокращения стратегических нефтяных резервов США до минимума с 1982 г. Сектор информационных технологий вырос на 1,1% и поддержал NASDAQ: интерес к теме искусственного интеллекта сохранился, а Broadcom спрогнозировала рост выручки от ИИ до $115 млрд в финансовом 2027 г. Сектор коммунальных услуг прибавил 0,8%.
Главным аутсайдером стал сектор товаров не первой необходимости, потерявший 2,1%, в том числе из-за падения акций Lululemon на 17,4% после снижения прогноза. Сектор материалов снизился на 1,4%, промышленность — на 1%, недвижимость — на 1,2% на фоне дорогой энергии, роста издержек и высокой доходности облигаций. Рост индексов обеспечили нефть и крупные технологические компании. В то же время слабость равновзвешенного S&P 500 говорит о том, что широкий рынок остается под давлением высоких ставок и издержек.
Взгляд на неделю
Предстоящая неделя будет короткой: в понедельник рынок США закрыт в связи с празднованием Дня труда. Главный фокус недели — августовская инфляция. После сильного отчета по занятости вероятность повышения ставки ФРС 15–16 сентября снова приблизилась к 60%, поэтому именно данные по ценам могут определить настроение рынка.
В четверг выйдет индекс цен производителей, в пятницу — индекс потребительских цен. Консенсус ждет роста индекса потребительских цен на 0,4% месяц к месяцу, базового показателя — на 0,2%. Если цифры будут слабее ожиданий, риск повышения ставки меньше, поддержку могут получить чувствительные к ставкам сектора. Выше ожиданий — давление на акции может усилиться.
Второй важный фактор — доходности облигаций. Доходность десятилетних казначейских облигаций США закончила неделю около 4,8%, ключевым ориентиром для рынка акций остается уровень 5%. Если давление на доходности не ослабнет, это продолжит сдерживать широкий рынок.
Из корпоративных и внешних факторов в центре внимания — отчет Oracle в четверг, как сигнал по спросу на инфраструктуру для ИИ. Отдельный риск — нефть: Brent за неделю выросла более чем на 7% на фоне усиления напряженности вокруг Ирана. Это поддерживает энергетику, но одновременно повышает инфляционные риски для всего рынка.
Наши фавориты
Walmart — «Позитивный» взгляд на горизонте 12 месяцев с целевой ценой $126 (потенциал 18%). Крупнейший ритейлер США с устойчивым спросом за счет высокой доли продуктов питания и товаров первой необходимости. Бизнес выглядит защитным даже при ослаблении потребительской активности. Дополнительная поддержка — сильные позиции в электронной торговле и доставке. Акции торгуются по EV/EBITDA ниже собственного исторического медианного уровня.
AT&T — «Позитивный» взгляд на горизонте 12 месяцев с целевой ценой $29 (потенциал 13%). Один из трех крупнейших операторов мобильной связи США, работающий на рынке с высокими барьерами для входа. Компания сохраняет стабильную операционную динамику: растет база мобильных подписчиков и число клиентов широкополосного доступа. Акции торгуются по EV/EBITDA ниже исторического медианного уровня.
Costco — «Позитивный» взгляд на горизонте 12 месяцев с целевой ценой $1075 (потенциал 17%). Один из лидеров рынка складских клубов США с устойчивой моделью бизнеса и сильным источником дохода в виде членских взносов. Рост поддерживают новые склады, продажи на сопоставимых площадях и цифровые каналы. В III квартале продажи в электронной торговле выросли на 21,5%, заметно быстрее основного бизнеса.