Политику Банка России, будущее ключевой ставки и многое другое обсудили с главным экономистом по России и СНГ «Ренессанс капитала» Олегом Кузьминым.
Делимся мнением эксперта от первого лица.
В контексте ставки Центральный банк находится в очень сложной ситуации. Сейчас ведется много дискуссий о том, правильно ли ЦБ поступает, ужесточая политику. Я уверен, что эти дискуссии продолжатся и в дальнейшем. Но на самом деле регулятору приходится выбирать из двух плохих вариантов решений. Хорошего варианта просто нет.
С одной стороны, велик соблазн сказать, что наш регулятор может поступать как зрелый центральный банк на развитом рынке, и хорошим примером будут последние действия ФРС. Увидев ускорение инфляции, ЦБ мог бы сказать, что все нормально, ставка уже высокая, просто давайте немного подождем, и инфляция будет снижаться. В принципе, с учетом текущего уровня ставки, кажется, что это могла бы быть стратегия с наименьшими издержками для всех.
Но существуют два момента, которые заставляют склонить чашу весов в другую сторону и говорить о том, что повышение ставки на июльском заседании в большей мере было оправдано.
Во-первых, это бюджет. У нас был большой бюджетный стимул в предыдущие несколько лет, и мы видим влияние этого стимула и на экономическую активность, и на инфляцию. Не до конца понятно, когда этот стимул затухнет. Но что еще более неприятно для Центрального банка, так это факт того, что неопределенность относительно бюджетной политики по-прежнему остается очень существенной. Скорее всего, мы будем видеть значительные пересмотры бюджетных планов каждый год. В целом при гораздо более мягкой бюджетной политике требуется более жесткая денежно-кредитная политика. Это первый момент.
Второй момент связан с тем, что очень сложно сказать, насколько политика сейчас жесткая. Существует популярная концепция так называемой нейтральной ставки. Это ставка, при которой в устойчивом состоянии и инфляция находится на цели, и рост вблизи потенциального. По нашим оценкам, нейтральная ставка значительно выросла в России с 6-7% до 10%. Последние оценки Центрального банка показывают, что нейтральная ставка составляет 7,5-8,5%, что ниже наших оценок. Мы можем ошибаться, но мне кажется, что, если мы и ошибаемся, то в меньшую сторону. То есть при нашей оценке нейтральной ставки в 10% нейтральная ставка должна составлять 11,5-12,5%, то есть быть двузначной, но никак не быть ниже 10%.
Если говорить про дальнейшие действия Центрального банка, то мы ожидаем, что ужесточение цикла продолжится в сентябре, но повышение ставки будет менее значительным, чем на июльском заседании. В базовом варианте мы ожидаем повышение ставки еще на 50 базисных пунктов до 18,5% годовых. Варианты по поводу следующего решения регулятора на данный момент составляют от 0 до 100 базисных пунктов.
В общем, как уже было отмечено выше, Центральному банку приходится выбирать из двух плохих вариантов. При любом варианте развития событий кто-то будет недоволен. Например, если ставку не менять, тогда, скорее всего, это не понравится финансовому рынку. В этом случае вырастут доходности долгосрочных ОФЗ, а в дальнейшем увеличатся доходности ставок по долгосрочным кредитам. Это, в свою очередь, через какое-то время не понравится представителям реального сектора. Если ставку повысить, долгосрочные ставки не покажут сильный рост, но в таком случае произойдет рост коротких и среднесрочных ставок. Здесь тоже найдутся недовольные.
Работа Центрального банка всегда неприятна, если приходится повышать ставки. Но сейчас неопределенность относительно будущей траектории экономики и инфляции гораздо выше, чем обычно. Во-первых, мы по-прежнему видим последствия значительного бюджетного стимула прошлых лет. Во-вторых, продолжается структурная трансформация экономики и после кризиса коронавируса, и после шока 2022 года. Поэтому сейчас сложнее строить прогнозы, и в большей степени Центральному банку приходится ориентироваться на текущие выходящие данные.
Действия ЦБ понятны: во втором квартале стали заметны признаки ухудшения инфляционного давления и ускорения экономического роста. Это значит, что ставка в 16% не была такой уж заградительной для экономики. Поэтому регулятор предпринял дополнительные действия и начал мини-цикл ужесточения политики. Полагаю, что в итоге это позволит ЦБ сохранить контроль над долгосрочными ставками, обеспечить снижение инфляции в дальнейшем и приступить к смягчению политики быстрее, чем все думают.
Мог ли ЦБ не менять ставку
Ключевую ставку, инфляцию и многое другое обсудили с макроэкономистом Антоном Табахом.
Делимся мнением эксперта от первого лица.
В ходе предыдущего заседания, состоявшегося почти два месяца назад, Центральный банк достаточно рационально обосновал, почему он оставил ключевую ставку без изменений. Но затем риторика регулятора начала постепенно меняться, и стало понятно, что роста ставки не избежать. Вопрос был лишь в том, как сильно ее повысят. Инфляция опять усилилась, хотя существенная часть июльского повышения связана с тарифной историей. Рост ставки был вполне предсказуем и ожидаем. Поэтому на самом деле вопрос в сценариях.