В то же время большинство из наших десяти лучших идей на 2017 год оправдали себя, и общая доходность нашего портфеля (включая дивиденды) составляет около 30%, поэтому он сильно опережает индекс.
На 2018 мы подтверждаем наш прогноз по индексу РТС на уровне 1330-1 400 пунктов, что предполагает потенциал роста 20%. Прогноз основывается на целевых ценах освещаемых нами компаний, стоимости акционерного капитала 13,5%, которая получена на основе безрисковой ставки 7,5% и премии за риск по акциям 6%, а также ожидаемой дивидендной доходности 5-8% для многих акций, которые входят в индекс РТС.
Два главных события определят динамику рынка: масштаб возможных новых санкций со стороны США, которые могут быть объявлены в январе-феврале, и формирование нового российского правительства после президентских выборов в марте 2018. До тех пор, пока результаты санкций и выборов не будут известны, мы считаем, что инвесторы не будут торопиться наращивать позиции в российских активах. Таким образом, рынок может испытывать некоторое давление в первой половине года и вернуться к росту во 2П18. Мы считаем, что возможная коррекция российского рынка в случае ужесточения экономических санкций со стороны США создаст привлекательную возможность для покупки.
Мы рекомендуем акции, соответствующие определенным критериям: ожидаемый сильный рост прибыли в ближайшие годы (TCS Group, «Яндекс», X5); высокие дивиденды (Globaltrans, Сбербанк, «Алроса»); низкая оценка в сочетании с потенциальными катализаторами («Газпром», «Лукойл») или истории, обещающие рост денежных потоков («Газпром нефть»).
В структуре инвестиционного портфеля мы рекомендуем увеличивать долю в финансовом, нефтегазовом секторе и в драгоценных металлах. Наша позиция в отношении базовых металлов, электроэнергетики, ИТ и недвижимости нейтральна, и мы рекомендуем уменьшить долю инвестиций в телекоммуникации, потребительский сектор и сектор производства удобрений.
«Лукойл» продолжит предлагать генерацию высокого FCF ($5-6 млрд в 2018-19), высокие и растущие дивиденды (мы прогнозируем дивидендную доходность 7% в 2018-19 при некотором потенциале роста) и низкую долговую нагрузку − эти факторы взаимно дополняют и усиливают друг друга. Кроме того, значительная доля пользующихся налоговыми льготами, а, следовательно, высокодоходных гринфилдов с растущей добычей, отличает «Лукойл» в контексте сокращения добычи. Основным риском для профиля «Лукойла» является его международная деятельность и возможные проекты за пределами России (скорее всего Иран, Ирак и Мексика), в то время как большой пакет казначейских акций (16% акционерного капитала) также вызывает вопросы.
Большинство инвесторов недолюбливают «Газпром» в течение многих лет, если не десятилетий, из-за большого количества недостатков, свойственных его инвестиционному профилю, один из которых связан с его дивидендной политикой. Несмотря на сильное давление со стороны Минфина, настаивающего на обязательной выплате 50% чистой прибыли по МСФО, «Газпром» все время успешно сопротивлялся и отказывался подчиняться этому правилу, разочаровывая инвесторов и охотников за дивидендами. Мы не ожидаем, что эта политика изменится в следующем году, более того, мы полагаем, что «Газпром» сохранит свои дивиденды в течение следующих двух лет на уровне 2017.
Тем не менее эта ситуация не может продолжаться бесконечно, а у «Газпром» есть все возможности сократить свои гигантские капвложения с 2020, запустив большую часть своих капиталоемких проектов в 2019 году (Сила Сибири начнет поставки газа в Китай через границу, Северный поток-2, первая очередь газопровода Турецкий поток и т. д.). При этом более низкие капитальные затраты в 2020 году и увеличение операционного денежного потока в связи с поставками газа в Китай приведут к росту FCF компании, который будет под сильным давлением в 2018-19. Рост FCF и отсутствие новых проектов (трудно представить себе какие-либо, кроме тех, которые уже запланированы и известны), кроме завершения более мелких проектов и расходов на обслуживание, превратит «Газпром» в привлекательный источник денежных средств для правительства.
Другими словами, «Газпром» потеряет свои веские аргументы против более высоких дивидендов после того, как он завершит свой инвестиционный цикл, и, следовательно, скорее всего станет более послушным в отношении запросов правительства по дивидендам. Поскольку рынок имеет тенденцию отыгрывать положительные развороты в акциях с опережением на пару лет, мы думаем, что у акций «Газпром» есть все шансы на переоценку в 2018 году.
«Газпром нефть» в этом году вышла в плюс по FCF после того, как несколько лет подряд она была значительно ниже «ватерлинии» по этому показателю в связи с интенсивными капиталовложениями, направленными на рост бизнеса. Завершение крупных проектов компании (первый этап модернизации НПЗ, запуск крупных гринфилдов) подготовил прочную основу для дальнейшего роста добычи и финансовых показателей, хотя частично этому росту мешает сделка ОПЕК+ и естественное падение добычи. Хотя наш базовый сценарий по-прежнему предполагает коэффициент выплат 25%, которого компания придерживалась исторически, мы полагаем, что она могла бы с легкостью увеличить свои дивидендные выплаты со следующего года на фоне роста FCF и сокращения капзатрат с 2018 года после пика в 2016-17, а также снижения долговой нагрузки. После впечатляющей динамики в 2017 году, мы считаем, что у компании все еще остается потенциал, и по-прежнему рекомендуем «покупать» «Газпром нефть» как компанию, у которой есть хорошие шансы на положительные дивидендные сюрпризы в будущем.
После выхода отчета Ростехнадзора и заявлений президента «Алросы», неясность в отношении аварии на шахте Мир существенно снизилась. Мы ожидаем, что высокий сезон во время рождественских и новогодних праздников поддержит продажи «Алроса», а продажа газовых активов в течение следующих нескольких месяцев станет катализатором для акций, выведя «Алроса» в плюс по чистой денежной позиции, и откроет возможности для специальных дивидендов. Акции «Алроса» отстали от индекса ММВБ-Металлы и добыча на 28% с июля и торгуются с мультипликатором EV/EBITDA 2018П равным 4.5x, предлагая дивидендную доходность 7% за 2018.
«Русал» – ставка на циклическое сырье, алюминий, для которого мы продолжаем видеть потенциал роста на фоне зимнего сокращения мощностей в Китае. «Русал» имеет одни из самых низких показателей себестоимости в мире и почти полную интеграцию в бокситы и глинозем. Доля «Онэксима», составляющая 6%, представляет собой риск навеса, но, с другой стороны, ее продажа на рынок существенно увеличила бы вероятность включения в индекс MSCI. «Русал» торгуется со скорректированным мультипликатором EV/EBITDA 2018П равным 4.3x против среднего значения 7.0x у производителей алюминия и своего собственного среднего 5-летнего значения 6.8x.
Сбербанк остается нашим фаворитом на 2018 год. Несмотря на выдающуюся динамику за последние два года, банк по-прежнему недооценен относительно мировых аналогов. По нашим прогнозам, Сбербанк торгуется с мультипликатором P/E 2018П 5.7x и P/BV 2018П 1.3x с ожидаемым ROE 23%, что предполагает дисконт 30% к мировым банкам-аналогам. Ключевыми катализаторами для Сбербанка являются: презентация новой 3-летней стратегии 14 декабря, объявление новой дивидендной политики (мы ожидаем, что банк повысит коэффициент выплаты до 40-50% с 25% ранее), дальнейший сильный рост прибыли на акцию (+ 13% г/г) за счет комиссионного дохода, падающих отчислений в резервы и снижающихся административно-хозяйственных затрат.
Мы полагаем, что Сбербанк может удвоить свои дивиденды за 2017 год до 12 рублей по обыкновенным и привилегированным акциям (исходя из коэффициента выплат 40%). Если это произойдет, дивидендная доходность составит 6,1% для обыкновенных акций и 7,5% для привилегированных акций, что является высоким показателем по сравнению со средней дивидендной доходностью 5,4% по России. Инвесторы будут рассматривать улучшение дивидендной политики как позитивный момент с точки зрения корпоративного управления Сбербанка, что предлагает более низкую требуемую стоимость капитала.
TCS Group − наш второй фаворит в российском финансовом секторе. Несмотря на впечатляющую динамику с начала 2017 года (+80%), мы считаем, что это еще не предел, и акции продолжат свой рост в 2018 году. Для этого есть несколько причин. Во-первых, TCS имеет хорошо организованную бизнес-модель. Во-вторых, это одна из самых быстрорастущих публичных компаний в России. В 2017 году ее чистая прибыль увеличится на 70% г/г и прибавит еще 40% в 2018 году, в основном за счет непроцентного дохода. В-третьих, у TCS Group сильный баланс и достаточно капитала для быстрого роста и дивидендов, которые выплачиваются ежеквартально в размере 50% от чистой прибыли по МСФО и обеспечивают годовую доходность 7%. Банк торгуется с коэффициентами P/BV 2018П 3,6x и P/E 2018П 7,4x –самыми высоким среди публичных российских банков. Однако мы не считаем TCS переоцененной, учитывая ее чрезвычайно высокий ROE и рост EPS. Кроме того, ее бизнес-модель, ориентированная на ИТ-технологии, отличается от традиционных банков и работает эффективно. Мы также отмечаем, что глобальные аналоги в финансовом секторе с ROE выше 30% и стабильно высокими коэффициентами выплат дивидендов торгуются в диапазоне 10.0-20.0x EPS.
Globaltrans − наш фаворит в транспортном секторе. Он выигрывает от ускорения роста российского ВВП и относительно высоких цен на сырье, будет продолжать выплачивать щедрые дивиденды с ожидаемой доходностью 7-10% (в зависимости от будущих капвложений) и может увеличить темпы покупок новых вагонов в ближайшие годы. Несмотря на резкий рост тарифов на полувагоны в 2017 году, мы прогнозируем их дальнейший, хотя и более умеренный рост в следующем году, поскольку в настоящее время нет профицита вагонов, и любой неожиданный всплеск спроса приведет к дефициту полувагонов. Отметим, что спотовые ставки на аренду полувагонов в настоящий момент составляют 1800 рублей за вагон в сутки, по сравнению с всего 1000-1200 рублей на начало 2017. Мы считаем, что в 2018 ставки останутся высокими. Мы прогнозируем, что EBITDA компании в 2017 году составит 25 млрд рублей (+ 40% г/г), что на 10% выше консенсус-прогноза Bloomberg, и это станет драйвером роста акций, когда в марте 2018 будут опубликованы результаты. По нашим оценкам, Globaltrans в настоящее время торгуется с коэффициентами EV/EBITDA 2017П 5,5 x и P /E 8,0x, что ниже его среднего исторического значения. Следующие промежуточные дивиденды за 2П17 составят $0,4 за GDR, что предполагает доходность 4,5%, но годовая дивидендная доходность должна составить около 8-9%, по нашим оценкам.
X5 Retail Group продолжает укреплять свои лидерские позиции в российском продуктовом ритейле, и недавний операционный разворот начинает приносить плоды. Мы считаем сильный рост прибыли − на 24% г/г – ключевым катализатором акций в 2018. Мы также подчеркиваем возможность более высокого роста, связанную с листингом на Московской бирже, который откроет акции для новых инвесторов, и вероятность включения в индекс MSCI Russia на этом фоне. Мы считаем, что X5 сохранит свою привлекательность в глазах инвесторов благодаря: 1) стабильному и видимому исполнению операционных задач при более низком риске существенных неприятных сюрпризов в 2018; 2) эффекту масштаба, который поможет X5 поддерживать оптимальные условия с поставщиками и предлагать хорошую стоимость по-прежнему экономным потребителям; 3) самому высокому росту в отрасли – среднегодовые темпы роста EPS 18% в 2017-20П, а также дальнейшему росту доли рынка за счет расширения торговых площадей; 4) хорошего удержания покупателей за счет обновленных форматов магазинов; и 5) расширению бонусной программы, которая должна повысить лояльность клиентов и способность компании проводить целевые промо-акции
«Яндекс» занимает самые выгодные позиции, чтобы выиграть от восстановления в потребительском секторе и структурных тенденций перехода к цифровым технологиям в экономике. Поскольку рекламные бюджеты продолжают все больше смещаться в сторону онлайн-медиа, «Яндекс» сможет воспользоваться ростом расходов на онлайн-рекламу, а также вероятным ростом общих расходов на рекламу на фоне продолжающегося восстановления потребления в России. Завершение создания СП «Яндекс» и Uber может стать дополнительным катализатором для акций компании в 2018 году. Хотя оценка остается ключевым поводом для беспокойства для инвесторов, компания должна показать сильный рост − консенсус-прогноз Bloomberg предполагает, что выручка вырастет на 50% в период между 2017 и 2019 годами, а чистая прибыль может увеличиться более чем в два раза до 31 млрд рублей за тот же период.
Подписывайтесь на Financial One в соцсетях:
Facebook || Вконтакте || Twitter || Youtube