Для валютного и фондового рынков в этом году реально значимым фактором является динамика ключевой ставки. Риски остановки ее снижения, которые обозначились в сентябре, отправили вниз российский рынок акций, но курс рубля при этом укрепился. Здесь работает такая логика: чем выше ставка, тем меньше поводов ждать перетока рублей в иностранную валюту от бизнеса и населения.
На очередном заседании 24 октября Центральный банк России снизил ключевую ставку с 17% до 16,5% и ухудшил прогноз по инфляции. Дальнейшие решения по ДКП «будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий».
Инфляционные ожидания остаются высокими – говорится в релизе ЦБ. В октябре они не изменились и составили 12,6%. Поэтому ЦБ обещает поддерживать жесткость в монетарной политикe, которая необходима для возвращения инфляции к целевым 4%. Для этого ключевую ставку придется держать выше, чем предполагалось ранее. Ожидается, что в 2026 году она в среднем составит 13–15% по сравнению с июльским прогнозом 12-13%. Прогноз по средней ставке на 2027 и 2028 годы остался на уровне 7,5-8,5% (этот диапазон оценивается как нейтральный).
После подведения итогов заседания ЦБ курс рубля в пятницу пошел на укрепление, хотя смягчение денежно-кредитной политики в большинстве случае вызывает ослабление национальной валюты, поскольку она теряет привлекательность из-за снижения доходности. Однако в конце месяца рубль укрепился к иностранным валютам.
Здесь, по-видимому, сыграл фактор того, что Центробанк выдал более жесткий сигнал по ставке на будущее, поскольку высокая инфляция в России будет держаться дольше, чем планировалось ранее. Особенно сильно прогноз по ставке ЦБ был повышен на следующий год – для курса рубля это позитив, поскольку вложения в рублевые активы останутся привлекательными по доходности. В этой связи для инвесторов важно понимать перспективы ДКП хотя бы до конца этого года.
До декабрьского заседания ЦБ выходит статистика по инфляции за октябрь и ноябрь. Если устойчивая инфляция сохранится, то ставка в декабре может остаться без изменений. Далее наступает начало 2026 года, когда мы получим эффект от повышения НДС до 22%. Поэтому новое снижение ставки может возобновиться только в феврале-марте. Вариант небольшого снижения ставки (на 50 б.п.) в декабре тоже рассматривается, если в ближайший месяц мы увидим снижение устойчивой инфляции.
Что касается курса рубля, то глава Центробанка Эльвира Набиуллина сообщила, что с момента последнего заседания ЦБ российская валюта значительно укрепилась благодаря жесткой денежно-кредитной политике. «Высокие процентные ставки делают активы в рублях более привлекательными по сравнению с зарубежными», — отметила г-жа Набиуллина на пресс-конференции в пятницу. Она также отметила, что на курс рубля повлиял ряд разовых факторов: так, например, спрос на валюту со стороны компаний снизился, так как осенью они активно накапливали ее для выплат по кредитам.
Руководство ЦБ допустило укрепление рубля в случае завершения военного конфликта в Украине, поскольку это событие выступит в качестве дезинфляционного фактора. Зампред ЦБ А. Заботкин согласился с Э. Набиуллиной и добавил, что завершение спецоперации будет означать улучшение внешних условий для экономики, так как на средства, вырученные от экспорта, Россия сможет больше купить по импорту.
Наше мнение на этот счет: завершение военного конфликта может привести к усилению потока капитала в нашу страну только в случае повышения доверия к России со стороны иностранных инвесторов, а это очень небыстрый процесс с учетом всех политических событий. Мы, вероятно, увидим позитивное влияния на курс рубля как эмоциональный фактор от окончания длительного кровопролития на востоке Европы.
Однако хотим отметить, что текущий слишком крепкий курс рубля сложился в основном из-за очень жесткого ограничения на движение капиталов. Простых легальных способов вывести доллары и евро зарубеж сейчас почти нет. Поэтому в случае снятия внешних санкций отток капитала возобновится. Это будет быстро толкать рубль вниз, особенно с учетом того, что приток твердой валюты в страну от экспорта сократился за последние 3,5 года в разы.
Так, в августе этого года доля расчетов за экспорт в валютах так называемых «недружественных» стран упала до 14,3% против 84,6% в 2021 году. Но с другой стороны, при снятии санкций и поток экспорта в твердой валюте может увеличиться значительно.
А пока мы видим, что 22 октября Евросоюз принял 19-й пакет санкций против России. Он направлен против российских банков, криптобирж. Помимо этого, новые санкции включают запрет на импорт российского сжиженного природного газа (СПГ). Также 19-й пакет пополняет черный список судов «теневого флота», который увеличился с 441 до 558.
Также 22 октября Д. Трамп объявил об отмене встречи с Путиным в Будапеште и вводе санкций против российских энергетических компаний «Роснефть» и «Лукойл». Ограничения вводятся в том числе против 34 дочерних компаний. Под санкции против «Роснефти» попали 8 НПЗ и 20 добывающих компаний, против «Лукойла» – 6 дочерних компаний. OFAC блокирует все активы компаний в юрисдикции США, а американским лицам запрещены с ними любые операции. Соответственно, для иностранных банков появился риск вторичных санкций. На сворачивание операций с российскими компаниями OFAC дает месяц, то есть в срок до 21 ноября 2025 г.
Предыдущая администрация Белого Дома не хотела вводить санкции против отдельных российских компаний, поэтому санкции вводились против российской нефти вообще. Сейчас введены санкции против нефти, которая производится, перерабатывается, продается «Роснефтью» и «Лукойлом». Kpler же посчитал, что эти российские компании обеспечивают порядка четверти российских поставок нефти в Китай. Reuters написал, что индийские компании также опасаются, что не смогут покупать нефти из России по причине санкций США. Напомним, что с начала этого года на Россию приходится порядка 36% от общего объема импорта нефти Индией. В совокупности мы получили достаточно серьезные негативные последствия для российского бюджета, поскольку потребители нашей нефти из Индии и КНР даже в случае сохранения закупок будут получать российскую нефть еще дешевле.
Суммарная доля «Лукойла» и «Роснефти» в нефтяном экспорте России составляет около 30-40%. При этом нефтяной сектор в 2024-2025 гг. давал порядка 70-80% валютной выручки всех экспортеров. То есть можно предположить, что на эти две компании приходится около 20-35% всех продаж валюты на российском рынке. Но официальных данных на этот счет нет. Помимо этого, цена на ключевые сорта российской нефти резко снизилась после того, как западные санкции вынудили китайские нефтеперерабатывающие компании отказаться от части закупок нашего сырья.
Мы ожидаем, что объемы продажи валютной выручки на внутреннем рынке могут еще больше сократиться. Особенно заметно это может быть, начиная с декабря этого года. Снижение может составить около 10-20% от объемов продаж валюты. Такое снижение предложения валюты на внутреннем рынке может привести к тому, что рубль под закрытие года будет испытывать нестабильность. Это ослабление рубля, вероятно, будет краткосрочным, пока компании не адаптируются к ухудшившимся внешним условиям.
Компания «Лукойл» сообщила о намерении продать свои зарубежные активы после введения санкций против компании. Там, где «Лукойл» владеет долей 50% и более, на сворачивание деятельности выдана лицензия сроком до 21 ноября. Что касается «Роснефти», то США дали Германии 6 месяцев на решение проблемы с немецкими активами компании. Как это важное событие отразится на курсе рубля пока сказать сложно. Ряд участников рынка полагает, что ужесточение санкций против крупнейших российских нефтяных компаний может усилить возвращение капиталов из-за рубежа в Россию, что краткосрочно может усилить позиции рубля.
Как следует из статистики Центробанка, в сентябре российская банковская система пережила значительный приток иностранной валюты: за месяц валютные остатки клиентов подскочили на 1,1 трлн рублей, или 8,3%. При этом основной приток новой валюты обеспечили юридические лица: их счета пополнились на 10,7% за сентябрь, или примерно 1 трлн рублей.
Во вторник, выступая в Госдуме, глава Банка России Эльвира Набиуллина сообщила, что цикл снижения ключевой ставки займет весь 2026 г. По ее словам, решения об изменении ставки исходят из того, что необходимо как можно быстрее закончить период сильного роста цен, но при этом не допустить переохлаждения экономики. Это заявление поддержало российский рынок акций (IMOEX 2510 п., +1,2%) и слегка ослабило курс рубля во вторник (USD/RUB 80,3, +0,8%).
Как бы там ни было, но внутренний валютный рынок к концу октября пребывает в состоянии относительной стабильности. Краткосрочные факторы периодически качают курс доллара в диапазоне 79-83 руб. Общее снижение предложения валюты на рынке от экспортеров пока успешно нивелируется растущими объемами расчетов в рублях по внешнеторговым сделкам.
Но завершение девалютизации однажды создаст сильный диспропорциональный спрос на валюту, в результате чего курс рубля может резко обесцениться, что будет вполне логично на фоне нестабильного экспорта и структурно высокого дефицита бюджета. Но в ноябре курс доллара, скорее всего, останется в диапазоне 80-84 руб. Соответственно, курс евро мы увидим в районе 93-98 руб.