20 января валютная пара USD/RUB торгуется на межбанковском рынке в районе 78 руб. Этот уровень примерно соответствует уровням начала декабря прошлого года. Таким образом, в первой половине января рубль не показывает ослабления, сохранив торговлю примерно на тех уровнях, где он был в конце прошлого года.
Наиболее интересной темой, повлиявшей на рубль в начале года, стали данные по доходам государства, полученных в декабре и, соответственно, суммам валюты, которые в ближайший месяц будет продавать Центробанк.
Нефтегазовые доходы госбюджета в прошлом месяце составили 448 млрд руб. против 531 млрд в ноябре (падение на -43,3% год к году). Декабрьский показатель оказался самым низким с января 2023 г. По итогам всего 2025 года нефтегазовые доходы составили 8,48 трлн руб. (минимум с 2020 г.) против 11,13 трлн руб. в 2024 г., 8,82 трлн руб. в 2023 году, 11,59 трлн руб. в 2022 г., 9,06 трлн руб. в 2021 году. Судя по ожиданиям Минфина, этот январь в плане нефтегазовых доходов также будет слабым.
Согласно данным агентства Argus, в первую половину января скидки на российскую нефть как сорта Urals, так и ESPO, остались почти на декабрьских уровнях. Так, котировка Urals в российских западных портах по условиям FOB по итогам декабря выросла до $26,48-28,73/барр. по сравнению с $20,11-22,51/барр. в ноябре, скидки в индийских портах выросли чуть более чем на $3 за баррель, ESPO подешевела почти на $7/барр., а дисконт в Китае увеличился на $7/барр.
Причина падения российских нефтегазовых доходов в 2025 году связана с общим снижением мировых цен на нефть, ростом дисконта нефти Urals к бенчмарку Brent, усложнением схем поставок сырья зарубеж, росту издержек на расчеты. Фактор укрепления рубля в 2025 году также внес свой негативный след в части снижения полученных нефтегазовых доходов.
На прошлой неделе стало известно, что Минфин РФ оценил недополученные нефтегазовые доходы в январе в 231,9 млрд руб., но в декабре было получено больше ожидаемого на 39,8 млрд руб., поэтому в период с 16 января по 5 февраля должно быть продано из ФНБ валюты и золота на 192,1 млрд руб.
То есть ежедневно ЦБ будет продавать валюту и золото в эквиваленте на 12,8 млрд руб. Для сравнения: месяцем ранее ежедневные продажи составляли 5,6 млрд руб. То есть рост в 2,3 раза. Плюс к этому, до конца первого полугодия ЦБ будет ежедневно продавать валюту на 4,62 млрд. В результате в ближайший месяц ежедневные продажи валюты по бюджетному правилу, плюс операции зеркалирования продаж должны вырасти до 17,4 млрд руб. в день, против общих продаж валюты месяцем ранее на 10,2 млрд руб. Рост на 70%.
Естественно, столь мощная накачка внутреннего рынка валютой от регулятора должна будет позитивно сказываться на курсе рубля. Этот процесс мы наблюдаем за последние торговые дни: текущий курс доллара находится недалеко от минимумов конца прошлого года.
Некоторые участники рынка задаются резонным вопросом: зачем Минфину и ЦБ защищать крепкий курс рубля, но при этом увеличивать объем бюджетного дефицита, сокращать прибыли экспортерам и уничтожать резервы валюты из ФНБ? Ответ может быть не явным – сдерживание инфляции в стране. В числе прочего добиться этого можно через укрепление курса рубля.
Дело в том, что укрепление курса рубля оказывает дезинфляционное влияние на динамику цен в России, выступая одним из ключевых факторов замедления инфляции. Это происходит в первую очередь за счет удешевления импортных товаров и сырья, которые составляют существенную часть потребительской корзины (около 20–30% в зависимости от категории). По оценкам ЦБ РФ и экспертов, каждые 10% укрепления рубля могут снижать инфляцию на 0,5–1 п.п. в краткосрочной перспективе.
Что касается ситуации с ростом цен из-за повышения НДС (с 20% до 22% с 1 января 2026 года), то крепкий рубль частично смягчает эту инфляцию, но не полностью нивелирует ее. Укрепление рубля в конце 2025 — начале 2026 года (курс около 77–78 руб./$) снижает импортные издержки, что позволяет ритейлерам и производителям оптимизировать цены и сохранить спрос.
Вполне вероятно, что Центробанк намеренно поддерживает крепкий рубль в начале 2026 г. через интервенции, чтобы сгладить инфляционный импульс от роста НДС. С учетом повышенных объемов предложения валюты от регулятора и в условиях сохранения повышенных уровней ключевой ставки (16%) мы не ждем, что курс рубля в ближайший месяц сможет ослабнуть. По всей видимости пара USD/RUB в январе будет торговаться довольно стабильно в диапазоне 77-80 руб. Соответственно, курс юаня будет находиться в районе 11,0-11,5 руб.
Тема геополитики в части влияния на курс рубля сейчас ушла на второй план, поскольку Россия и Украина готовы заключать мирное соглашение, каждая на своих условиях, которые не устраивают оппонента. Риторика США в отношении РФ слегка ужесточилась: в Вашингтоне планируют обсудить законопроект об ужесточении санкций против России, который предполагает наложение 500% пошлин США на страны, закупающие российские энергоносители. Но дальше проекта эта угроза пока не прошла.
Мы не ждем сильного изменения курса рубля в 2026 году. В перспективе до конца этого года ожидается постепенное снижение ключевой ставки ЦБ РФ. С текущего уровня 16% ключевая ставка ЦБ может быть снижена до 12% в течение 2026 года. Центробанк в течение 2025 года несколько раз акцентировал внимание на том, что именно высокие реальные ставки (ставка ЦБ, минус инфляция) стали одним из ключевых факторов крепкого курса рубля.
Исходя из этой логики можно сделать вывод, что чем ниже будут опускаться ставки по рублям, тем больше внимания население и бизнес будут уделять валютным активам. На долгосрочном совместном графике ставки ЦБ и курса USD/RUB видно, что рубль часто укреплялся, когда ставка по рублям росла и ослабевал, когда ставка снижалась или была стабильно низкой. Чем медленнее Центробанк будет смягчать ДКП, тем устойчивее будет курс рубля в 2026 г.
Если исходить из паритета доходностей, то сейчас в котировки рублевых и инвалютных российских облигаций заложено ослабление рубля примерно на 8-9% по итогам года. Если девальвация российской валюты по факту окажется сильнее, то покупка облигаций, номинированных в юанях, долларах или евро будет выгоднее — принесет большую рублевую доходность, чем простое инвестирование в рублевые облигации. Однако инвестору стоит иметь в виду опыт 2025 года, когда многие рассчитывали на девальвацию рубля, а по факту получили его значительное укрепление.