Большую часть этого года индекс доллара постепенно снижался и в итоге вчера достиг нового годового минимума. 

Его текущее значение (90) приближается к 50% коррекционному уровню для его движения за последние десять лет (88), и если удержать этот уровень не удастся, мы вполне можем увидеть дальнейшее падение, которое может составить порядка 10%.

Впрочем, то, что доллар в 2021 году продолжит слабеть, является рыночным консенсусом (который, правда, не всегда бывает верным). Согласно валютным прогнозам Bloomberg (FXFC), к концу следующего года курс евро к доллару достигнет 1,24, курс иены составит 103, швейцарского франка – 0,90, а фунта стерлингов – 1,37. В целом это довольно близко к текущим уровням, и никакой сенсации здесь нет. 

Также следует отметить, что размер чистой длинной спекулятивной позиции в евро (индекс IMMBENCN в системе Bloomberg) сейчас находится на 20-летнем максимуме, что делает дальнейшее значительное укрепление евро к доллару довольно проблематичным, но зато сильно увеличивает вероятность резкого разворота в настроениях с последующим массовым закрытием длинных позиций в евро.

В значительной степени ослабление доллара – это следствие огромного двойного дефицита США (т.е. дефицита федерального бюджета и счета текущих операций). Свою лепту вносят и высокие темпы роста денежной массы в США, которые сейчас составляют порядка 24%, значительно превышая аналогичный показатель для других крупнейших экономик. Однако укрепление евро, фактически имеющее тот же эффект, что и ужесточение денежно-кредитной политики, не выгодно ЕЦБ. Крепкий евро еще больше усилит дефляционное давление в еврозоне и негативно отразится на конкурентоспособности европейского экспорта.

Что касается мировой экономики в целом, то более слабый доллар будет способствовать сохранению мягких финансовых условий, а также укреплению надежд на быстрое восстановление мирового ВВП. В условиях роста мировой экономики ослабление доллара должно привести к перетоку инвестиций из защитных долларовых активов в активы развивающихся стран. Как отмечает Goldman Sachs, короткие позиции в долларе являются «убедительным выражением циклического оптимизма».

МВФ в своем октябрьском отчете предостерегал, что возвращение мировой экономической активности на наблюдавшиеся до пандемии уровни будет долгим и неустойчивым, но при этом фонд прогнозировал рост мирового ВВП на 5,2% в 2021 году (хотя в этом случае показатель будет лишь на 0,6% выше уровня в 2019 года). Однако из-за второй волны пандемии (за которой в начале нового года может последовать третья) некоторым странам еврозоны и Великобритании к концу года пришлось вновь ввести карантинные меры. 

Финансовые рынки надеются, что начавшаяся вакцинация поможет сдержать дальнейшее распространение пандемии и формирование новых штаммов коронавируса, и к апрелю 2021 г. мировая экономика хотя бы отчасти придет в норму. Вместе с тем высокий уровень долга в корпоративном секторе на данном этапе усиливает риски неплатежеспособности и увеличения количества зомби-компаний. 

Однако, как и после мирового финансового кризиса 2007–2009 лет, для многих ведущих экономик возвращение к докризисным темпам роста оказалось непростой задачей, несмотря на беспрецедентную поддержку со стороны центробанков. После пандемии также, скорее всего, произойдут структурные изменения на рынках труда и в поведении потребителей и компаний. Пандемия ускоряет внедрение новых технологий, включая цифровизацию и роботизацию, которые могут привести к структурному росту безработицы и, как следствие, дальнейшему увеличению имущественного неравенства. Если добавить к этому негативные демографические тренды и рекордный уровень долга в мировой экономике в процентном отношении к глобальному ВВП, то перспективы роста экономики на среднесрочном горизонте едва ли вызывают оптимизм.

В этой связи следует обратить внимание на динамику доходностей гособлигаций, которая также указывает на довольно посредственные перспективы экономического роста. Реальная доходность 5-летних казначейских облигаций США вчера опустилась до нового минимума в -1,5%. Причина – рост инфляционных ожиданий. Последнее, в свою очередь, отчасти является следствием ставки на рефляцию, подстегивающей рост котировок акций и цен на сырьевые товары. 

Как утверждает Goldman Sachs, структурный подъем на сырьевых рынках уже происходит на фоне восстановления экономики КНР (согласно опубликованным сегодня данным, в ноябре темпы роста промышленного производства в Китае достигли максимума текущего года, но в то же время долг домохозяйств, по данным Банка международных расчетов, в первом полугодии вырос на $380 млрд) и улучшения динамики мировой торговли (благодаря ослаблению напряженности в отношениях между США и Китаем, включая отказ США от повышения ввозных пошлин). Согласно прогнозу Goldman Sachs, в ближайшие 12 месяцев цена нефти Brent поднимется до $63 за баррель, а медь подорожает до 7-летнего максимума в  $9300 т. Снижение реальных доходностей также внесло вклад в недавнее восстановление цен на золото.

Одним из аргументов в пользу ставки на рефляцию является уверенность участников рынка в том, что ФРС и другие центробанки даже в случае ускорения инфляции не будут спешить с ужесточением денежно-кредитной политики, откладывая повышение ставок как минимум до 2022–2023 годов. Суммарный объем долговых обязательств по всему миру, имеющих отрицательную доходность, уже достиг рекордных $18,4 трлн. 

На завтрашнем заседании FOMC, как ожидается, будет подтверждена приверженность регулятора стимулирующей политике. Скорее всего, Федрезерв также заявит о продолжении программы количественного смягчения вплоть до полного достижения обозначенных экономических целей. В случае значительного роста доходности 10-летних казначейских облигаций Федрезерв, как ожидают участники рынка, прибегнет к политике контроля кривой доходности. FOMC действительно может принять решение увеличить дюрацию своего портфеля активов и начать покупать 30-летние UST, что, по сути, отличается от контроля кривой доходности только названием. На данный момент баланс ФРС составляет $7,4 трлн (35% ВВП США против всего 6% в 2006 году).

Тем не менее у всего есть своя цена, и платой за ультрамягкую денежно-кредитную политику стало раздувание цен на финансовые активы, наблюдаемое на многих фондовых рынках, особенно в США, и на некоторых рынках жилья (опять же в США). Ожидается, что в течение ближайших 24 месяцев пять крупнейших центральных банков (ФРС, ЕЦБ, Банк Японии, Народный банк Китая, Банк Англии) увеличат программы количественного смягчения в общей сложности еще на $5 трлн. Объем портфеля акций Банка Японии оценивается в $434 млрд – впервые в истории он превышает размер портфеля Государственного пенсионного инвестиционного фонда (GPIF).

Одним из признаков перегрева является стремительный рост числа IPO и SPAC-компаний (компании, которые создаются специально для слияния с другой действующей компанией с целью размещения на бирже, минуя IPO). Это, в частности, способствовало значительному росту рыночной капитализации таких компаний, как Tesla ($600 млрд), Airbnb ($100 млрд), DoorDash ($60 млрд). В 2020 году посредством SPAC-компаний было привлечено $74 млрд, в пять раз больше, чем в 2019 году. 

Использование SPAC-компаний является альтернативой IPO. Средства направляются на покупку заранее неизвестных стартапов. Вольф Рихтер сравнивает процесс с выписыванием пустого чека: инвесторы просто делают ставку на то, что средства будут направлены куда нужно, и все пройдет хорошо. Стоит отметить, что средняя доходность американских корпоративных облигаций инвестиционного уровня в настоящее время ниже, чем рыночные инфляционные ожидания.

Как отмечает Даг Ноланд, с конца 2007 г. объем UST в обращении вырос почти на $17 трлн (+278%), а темпы роста рынка корпоративных облигаций США в этом году достигли максимума с 2007 года. Общий объем долговых ценных бумаг в процентном отношении к ВВП составляет 249% против 213% в 2008 году. Между тем чистое благосостояние домохозяйств США в процентном отношении к ВВП составляет 584% против пиков предыдущих циклов на уровне 493% в 2007 году и 447% в 2000 году. 

Объем акций на руках населения как доля ВВП достиг 153% против 104% в 2007 году и 117% в 2000 году, а суммарная стоимость недвижимости в собственности населения в процентном отношении к ВВП составляет 165% по сравнению с пиком предыдущего цикла в 190% в 2006 году. Что это, если не очередной пузырь? 

Топ-3 акций из сферы здравоохранения от миллиардера Дэвида Шоу

Текущий политический климат считается благоприятным для инвестиций в сферу здравоохранения. Недавно стратег Goldman Sachs Дэвид Костин изменил свою оценку в отношении сектора здравоохранения с «underweight» до «overweight».

Продолжение