Ольга Беленькая, руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ «Финам»
Ближайшее заседание совета директоров Банка России по ключевой ставке состоится 16 сентября. В последнее время нередки случаи, когда ЦБ снижал ставку значительно сильнее, чем ожидал рынок, в том числе и с учетом данных, выходивших уже в период наступления «недели тишины». Нельзя исключить такое и на этот раз.
Однако, на наш взгляд, после двукратного снижения ключевой ставки на 150 б.п. в июне и в июле, теперь ЦБ, скорее всего, будет рассматривать два основных варианта – снижение ставки на 50 б.п. или на 100 б.п., причем вероятность первого варианта представляется несколько выше. Сохранение ставки без изменения на текущем уровне или снижение на 25 б.п. пока представляются менее вероятными сценариями, хотя полностью их исключить нельзя.
В пользу снижения ключевой ставки говорит продолжающаяся уже более трех месяцев дефляция, нетипичная для российской экономики и сигнализирующая о слабости потребительского спроса. Однако и прежние высказывания руководства ЦБ, и его свежий аналитический обзор «О чем говорят тренды» подтверждают, что регулятор не рассматривает текущее снижение цен как устойчивое и видит на среднесрочном горизонте преобладание проинфляционных рисков.
В частности, это ускорение роста денежной массы почти до 20% (г/г) в июле, что является максимальным темпом за 10 лет, связанное с увеличением бюджетного стимула и ускорением кредитования; скорое завершение сезонного снижения цен на плодоовощную продукцию; вероятное оживление потребительской активности при ограничениях со стороны предложения; завершение укрепления курса рубля и ожидания его дальнейшего ослабления до конца года. Даже в текущем снижении цен в экономике аналитики ЦБ видят «первые признаки увеличения инфляционного давления».
Поскольку решения по ДКП имеют значительный временной лаг и должны приниматься с учетом не столько текущей, сколько ожидаемой инфляции, мы полагаем, что ЦБ проявит более осторожный подход – снижение ставки до 7,5%. При этом ЦБ может сохранить сигнал, что «будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки до конца года» или несколько смягчить его до «допускает возможность дальнейшего снижения ставки до конца года». Если же ставка будет снижена сразу на 100 б.п., до 7%, то сигнал о возможности дальнейшего снижения может оказаться еще более осторожным.
ЦБ, возможно, еще раз обратит внимание рынка, что при усилении инфляционных рисков он может остановить снижение ставки и даже перейти к ее повышению. При прогнозируемом ЦБ диапазоне инфляции 5-7% в 2023 году ключевая ставка 7-8% соответствовала бы нейтральному характеру ДКП (1-2 п.п. в реальном выражении к середине диапазона инфляции).
Рынок ОФЗ (доходности коротких бумаг) закладывает в ожидания снижение ключевой ставки до 7,5%. В случае более активного снижения и/или мягкого сигнала доходности короткой части кривой могут снизиться еще. Однако доходности среднего и длинного участка кривой, более значимые для ценообразования по ипотеке и инвестиционным кредитам, остаются высокими и малочувствительными к снижению ключевой ставки.
Ольга Николаева, старший аналитик ITI Capital по рынку облигаций
Наш предварительный комментарий к решению Банка России по ставкам: наиболее вероятно снижение ключевой ставки в конце недели на 50 б.п., до 7,5%, хотя более широкий шаг в 100 б.п. также нельзя полностью исключить.
В ближайшую пятницу, 16 сентября, состоится очередное плановое заседание российского регулятора по ключевой ставке.
Наши ожидания от встречи совпадают с консенсус-мнением большинства участников рынка. Мы предполагаем, что Банк России наконец перейдет к тонкой настройке параметров денежно-кредитной политики (ДКП), уменьшив ширину шага с недавних 150 б.п. до более «стандартных» 25-50 б.п.
Таким образом, ключевая ставка по итогам пятницы, скорее всего, составит 7,5%. Нельзя полностью исключить и более быстрого снижения бенчмарка до 7% (-100 б.п.) ввиду активного замедления инфляции в последние месяцы (на фоне стабильно крепкого курса рубля и сезонной дефляции в плодовоовощной продукции) и необходимости поддержки экономики в процессе структурной перестройки. Хотя такое решение кажется нам гораздо менее вероятным.
Инфляция за последнюю неделю осталась в отрицательной зоне. Потребительские цены снизились на 0,13%, продолжив тренд последних пяти недель. Показатель годовой инфляции опустился до 14,1%, что заметно ниже верхней границы прогнозного диапазона ЦБ на конец декабря (12-15%).
С другой стороны, инфляционные ожидания населения (более важный индикатор, принимаемый в расчет Банком России) остаются повышенными. По итогам августа они вновь выросли с 10,8% до 12%, приблизившись к верхней границе диапазона апреля-июля текущего года.
Цены на рынке ОФЗ полностью отразили снижение стоимости кредитования на 50 б.п., поэтому заметная реакция на соответствующее решение Банка России маловероятна.
Положительный импульс на рынке гособлигаций может быть вызван более резким снижением ключевой ставки и/или «мягким» сигналом сопроводительной риторики. По нашему мнению, регулятор пока сохранит прежний сигнал о готовности к дальнейшему «смягчению» монетарных условий в зависимости от актуальной выходящей статистики по инфляции.
Экономисты «Ренессанс капитала»
Ожидаем снижение ключевой ставки на 25 б.п. до 7,75% с перспективой небольшого дальнейшего понижения в этом году
С момента июльского решения по ставке российская экономика в основном преподносила положительные сюрпризы – сохранение месячной дефляции сочеталось с признаками восстановления экономической активности, прогнозы по росту и по инфляции на год одновременно улучшались. Это, впрочем, не делает решение Банка России проще, на наш взгляд. На прошлой неделе мы получили интенсивный поток аналитики от Банка России, подразумевающий, что экономическая картина выглядит не так однозначно.
С одной стороны, прогнозы рынка и правительства по инфляции на конец года продолжают снижаться, приближаясь к нижней границе июльского прогноза Банка России (12–15% г/г). Это оставляет пространство для дополнительного смягчения денежно-кредитной политики.
С другой стороны, в своих «трендах» Банк России говорит о том, что растет доля товаров и услуг, цены на которые растут темпом выше 4% в пересчете на год, высока разнородность ценовой динамики по отдельным рынкам, снижение инфляционных ожиданий замедляется, что может готовить нас к повышению текущей инфляции осенью (о чем мы говорили ранее).
Банк России также осторожен в оценке экономической ситуации – хотя экономика подстраивается к новой реальности, переориентируя внешние торговые потоки, получает поддержку от восстановления кредитования и прошла локальное «дно» по внутреннему спросу, отмечается замедление во многих экспортоориентированных секторах. Неопределенности добавляет то, что так и не зафиксировано финальное решение по бюджетному правилу (возможно, Банк России будет иметь больше конкретики к моменту заседания, чем рынок).
В этой ситуации мы полагаем, что Совет директоров в пятницу будет обсуждать варианты от неизменности ставки до ее снижения на 50 б.п. и может остановиться на промежуточном осторожном шаге в 25 б.п. (снижение до 7,75%). До конца года сохраняется пространство для небольшого смягчения, на наш взгляд, с реализацией более значительной второй волны снижения ставки в 2023 году по мере приближения инфляции к цели.