На опорном заседании 25 апреля Банк России в четвертый раз подряд сохранил без изменения ключевую ставку на уровне 21%.
Это решение совпало с нашими ожиданиями и консенсус-прогнозом. При этом сигнал, наконец, стал нейтральным. В отличие от прошлых релизов, в нем явно отсутствует указание на возможность повышения ключевой ставки – теперь возможны движения в обоих направлениях. «Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий». Также ЦБ отметил, что будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели в 2026 году, что означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики.
На наш взгляд, ЦБ сохраняет осторожность, отмечая позитивные тенденции в снижении инфляционного давления, сокращении перегрева экономики и ее возвращении к траектории сбалансированного роста. При этом в релизе практически ничего не говорится о влиянии на дезинфляцию укрепления курса рубля с начала года. То, что сигнал стал нейтральным, в принципе, открывает дорогу и к возможному снижению ключевой ставки в будущем, но прогноз ЦБ по-прежнему предполагает и возможность ее повышения. Осторожность регулятора связана как с усилившимися внешними рисками, так и, возможно, с недостаточно быстрым снижением инфляции и инфляционных ожиданий.
Пока риски как существенного ухудшения внешних условий, так и отставания в нормализации бюджетной политики остаются «за скобками» прогноза ЦБ. Наш базовый прогноз ключевой ставки – начало снижения в июне-июле с выходом на 16% к концу года – сейчас фактически совпал с нижней границей прогноза ЦБ. То есть он может быть слишком оптимистичен. С другой стороны, ЦБ пока не закладывает в базовый прогноз улучшение геополитических условий (так как базируется на фактах), так что с этой стороны, гипотетически, может возникнуть пространство для дальнейшего смягчения ДКП.
Какие варианты рассматривались на заседании – об этом мы сможем узнать на пресс-конференции Набиуллиной.
Риторика в релизе несколько смягчилась
Банк России отмечает, что текущее инфляционное давление, в том числе устойчивое, продолжает снижаться, хотя и остается высоким. Рост внутреннего спроса по-прежнему значительно опережает возможности расширения предложения товаров и услуг, вместе с тем, по оперативным данным, экономика начала постепенно возвращаться к траектории сбалансированного роста. В снижении инфляционного давления все больше проявляется влияние жестких денежно-кредитных условий на спрос. Однако пока преждевременно судить об устойчивости складывающихся тенденций.
В базовом сценарии Банк России ожидает, что в ближайшие месяцы инфляционное давление продолжит снижаться. Этому будет способствовать охлаждение кредитования и высокая сберегательная активность.
Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста остается значительным
Высокий внутренний спрос поддерживается ростом доходов населения и бюджетными расходами. В то же время оперативные данные и опросы предприятий говорят о том, что в I квартале 2025 года рост экономической активности замедлился по сравнению с IV кварталом 2024 года.
Рынок труда пока остается жестким
Безработица находится на исторических минимумах. По данным опросов, доля предприятий, испытывающих дефицит кадров, постепенно снижается во многих регионах. Кроме того, наблюдаются уменьшение спроса на рабочую силу в отдельных отраслях и ее переток в другие секторы. Рост зарплат остается высоким и продолжает опережать рост производительности труда. В то же время компании, по данным опросов, планируют более умеренные индексации зарплат в 2025 году по сравнению с 2023-2024 годами.
Влияние ДКП
ДКУ остаются жесткими под влиянием проводимой денежно-кредитной политики и автономных факторов. Кредитная активность остается сдержанной как в розничном, так и в корпоративном сегменте. Сохраняется высокая склонность домашних хозяйств к сбережению.
Инфляция
Инфляционные ожидания населения, бизнеса, а также участников финансового рынка с марта существенно не изменились. Инфляционные ожидания сохраняются на повышенном уровне. Это препятствует более быстрому замедлению инфляции.
По мнению ЦБ, на среднесрочном горизонте баланс рисков для инфляции по-прежнему смещен в сторону проинфляционных. Основные проинфляционные риски связаны с более длительным сохранением отклонения российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста и высоких инфляционных ожиданий, а также с ухудшением условий внешней торговли. Дальнейшее снижение темпов роста мировой экономики и цен на нефть в случае усиления торговых противоречий может иметь проинфляционные эффекты через динамику курса рубля. Дезинфляционные риски связаны с более значительным замедлением роста кредитования и внутреннего спроса под влиянием жестких денежно-кредитных условий. Дезинфляционное влияние может иметь и улучшение внешних условий в случае снижения геополитической напряженности.
Новый макропрогноз незначительно отличается от февральского
Прогноз инфляции не изменился на конец 2025-2027 годах: 2025 год – 7-8%, 2026 год – 4,0%, 2027 год – 4,0%. Прогноз средней ключевой ставки на текущий год немного сужен – 19,5-21,5% (прежний прогноз 19,0-22,0%), то есть с 28 апреля до конца года средняя ключевая ставка прогнозируется в диапазоне 18,8-21,8%. Прогноз на 2026-2027 года не изменен: 2026 год – 13-14%, 2027 год – возвращение к долгосрочному нейтральному уровню 7,5-8,5%. Прогноз роста ВВП также не изменился: 2025 год – 1-2%, 2026 год – 0,5-1,5%, 2027 год – 1,5-2,5%. Сохранены прогнозы роста денежной массы и кредитования. Несколько ухудшен прогноз платежного баланса – теперь ЦБ ожидает среднюю цену российской нефти для налогообложения в этом году $60 за баррель (прежний прогноз $65 за баррель), на 2026-2027 года подтвержден прогноз $60 за баррель, а прогноз импорта несколько повышен. В итоге сальдо платежного баланса в этом году прогнозируется на уровне 38 млрд долл. против $48 млрд в февральском прогнозе.
Набиуллина: «Мы будем поддерживать жесткие денежно-кредитные условия длительное время»
Совет директоров Банка России снова принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 21% годовых – уже в четвертый раз подряд.Согласно пресс-релизу, инфляционное давление, в том числе устойчивое, продолжает снижаться, хотя и остается высоким. Рост внутреннего спроса по-прежнему значительно опережает возможности расширения предложения товаров и услуг. Вместе с тем, по оперативным данным, экономика начала постепенно возвращаться к траектории сбалансированного роста.
Тем не менее ЦБ сигнализирует о необходимости поддерживать жесткие денежно-кредитные условия для возвращения инфляции к цели в 2026 году, что означает «продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики». Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий, сообщает регулятор.