«Атон» решил сделать ставку на акции девелоперов

Мы начинаем аналитическое освещение российских девелоперов: «Группы ЛСР» (ПОКУПАТЬ), «Группы Эталон» (ПОКУПАТЬ) и «Группы ПИК» (ДЕРЖАТЬ). Инвестиции в акции компаний этого сектора – хорошая возможность сделать ставку на общее восстановление российской макроэкономики и снижение ставок по ипотеке на фоне замедления инфляции и снижения ключевой ставки ЦБ.

В ближайшие несколько лет ставки по ипотеке должны снизиться до 8-9%, что будет рекордно низким уровнем в современной России. Это может подстегнуть спрос на квартиры на первичном рынке недвижимости. Для того чтобы удовлетворить этот ожидающийся рост спроса крупнейшие девелоперы увеличивают объемы строительства. Мы ожидаем увидеть существенный рост финансовых показателей и свободного денежного потока в 2017-18 у всех девелоперов, которых мы анализируем, что, в свою очередь, должно транслироваться в рост дивидендов.

Рост ипотечных кредитов, ставки приближаются к историческим минимумам. За последние 10 лет портфель ипотечных кредитов российских банков вырос почти в 6 раз, достигнув 4,5 трлн рублей к концу апреля 2017 года. Тем не менее он остается крошечным по сравнению с другими крупными странами, которые имеют развитый ипотечный рынок. За последние 12 месяцев средние ставки по ипотеке упали с 13% до 11% на фоне замедления инфляции и снижения ключевой ставки ЦБ. В настоящий момент крупнейшие российские банки предлагают кредиты по ставке 10,6-10% на первичное жилье, и мы ожидаем, что ставки продолжат снижаться. Если они упадут до 8-9%, ежемесячные платежи по ипотеке снизятся как минимум на 25-30%, что позволит большему количеству россиян взять кредит и купить квартиру.

«Группа ЛСР»: ждем положительного денежного потока. Мы начинаем аналитическое освещение «Группы ЛСР» с рекомендации «покупать» и целевой цены 1050 рублей за локальную акцию ($3,7 за GDR). Нам нравится бизнес-модель ЛСР – ее портфель проектов широко представлен в разных ценовых категориях и географических сегментах, а ее бизнес в девелопменте, который является цикличным, дополняется более стабильными доходами от продажи строительных материалов и оказания строительных услуг. Среди негативных моментов можно отметить слабые объемы продаж в 1К17, которые вызвали беспокойство инвесторов, что компания может не достигнуть своего прогноза продаж в 2017 году. Кроме того, интенсивная фаза инвестиций в проект «Зиларт» и отрицательный операционный денежный поток вынуждают компанию финансировать щедрые дивидендные выплаты (78 рублей на акцию) за счет увеличения долга. Мы ожидаем, что проект выйдет в плюс по денежному потоку в следующем году, что будет способствовать росту общих денежных потоков компании. С корректировкой на непрофильный бизнес (строительные материалы и услуги) акции компании торгуются с мультипликаторами P/NAV 0.6x и P/E 2017П 6.7x, которые мы считаем вполне привлекательными.

«Группа Эталон»: московские проекты начинают приносить результаты. Динамика объема продаж «Группы Эталон» выглядят более предсказуемо по сравнению с ЛСР, поэтому компания – наш фаворит в секторе. Мы оцениваем целевую цену компании в $4,7/GDR по методу DCF и целевому мультипликатору P/E 8.5x. Мы присваиваем рекомендацию «покупать» GDR компании по следующим причинам: во-первых, этот год должен быть хорошим в плане роста доходов – EBITDA и EPS компании увеличатся на 53% и 50% соответственно за счет продажи квартир в уже построенных домах. Во-вторых,
доля дорогих и более прибыльных проектов в Москве выросла до 50% от общего портфеля компании, что, в свою очередь, приведет к росту ее рентабельности. И наконец, долговая нагрузка компании является самой низкой среди аналогов, что позволяет ей увеличивать дивиденды. Мы считаем, что дивидендная доходность «Эталона» может достигнуть 9% за 2017, что сопоставимо с уровнем «Группы ЛСР».

«Группа ПИК»: строительный гигант. Бизнес-модель «Группы ПИК» основана на быстром строительстве больших объемов жилья эконом-класса. После приобретения компании «Мортон» ПИК стал абсолютным лидером по объему жилищного строительства. В скором времени компания начнет получать выгоду от эффекта масштаба. Мы ожидаем существенного роста выручки, рентабельности и денежных потоков группы, что приведет к снижению ее долга. Тем не менее «Группа ПИК» торгуется с мультипликатором P/E 2017П11,4x и P/NAV 2017П 1.1x, что подразумевает премию к «Эталону» и ЛСР. Мы присваиваем рекомендацию «держать» акциям компании и целевую цену 300 рублей за акцию.