Конфликт интересов на финансовом рынке

Конфликт интересов является одной из самых острых проблем, к которой приковано внимание в США и Европе. Именно конфликт интересов стал первоначальной причиной самых масштабных кризисов, в том числе и кризиса 2008 года. Последний кризис выявил новое проявление такого конфликта, которое было детерминировано как конфликт мотиваций. Самое главное, что в результате реализации конфликта интересов брокера пострадавшей стороной почти всегда остается инвестор. В итоге теряется доверие к финансовым посредникам и финансовому рынку в целом.

В сфере финансового посредничества конфликт интересов наблюдается в областях предложения финансовых услуг (инструментов), финансового консультирования, предоставления информации, андеррайтинга, исполнения поручений клиентов, закрытия и переноса позиций клиентов и так далее. Несмотря на множество сфер, в которых может проявиться конфликт интересов, то, что такой конфликт был, становится понятно только при выявлении его последствий в виде причинения ущерба интересам клиента. Такое положение дел обусловлено отсутствием надзорного механизма выявления действий брокеров в условиях конфликта интересов.

Другими словами, в лучшем случае регулятор способен к ретроспективным действиям, но не к проактивным. Одним из следствий несовершенства регулирования стала невозможность формирования в судах практики восстановления нарушенных прав инвестора от действий брокера под влиянием конфликта интересов. Представляется, что одной из причин, влияющих на деятельность профессиональных участников в области выявления и управления конфликтом интересов и на трудности возмещения ущерба, причиненного клиентам, является отсутствие соответствующего регулирования как на уровне федерального законодательства, так и на уровне подзаконных нормативных актов.

Европейское наднациональное регулирование, предусмотренное Директивой №2004/39/ЕС «О рынках финансовых инструментов», обязывает страны  – участницы Евросоюза требовать от  инвестиционных фирм принимать все разумные меры для выявления конфликта интересов, в  том числе между органами управления фирмы, работниками, связанными агентами, любыми лицами, прямо или косвенно связанными с ними отношениями контроля, и  клиентами инвестиционной фирмы, или между двумя клиентами инвестиционной фирмы, который может возникнуть в процессе предоставления инвестиционных и/или дополнительных услуг.

При этом, в случае если организационные или административные меры, принятые инвестиционной фирмой для контроля конфликтов интересов, являются недостаточными для обеспечения обоснованно необходимой уверенности в том, что риск нанесения ущерба интересам клиента будет предотвращен, инвестиционная фирма должна раскрывать клиенту информацию об общем характере и/или источниках конфликта интересов до начала исполнения приказов в его интересах.

Как видно из содержания норм Директивы №2004/39/ЕС «О рынках финансовых инструментов», страны – участницы Евросоюза должны самостоятельно развивать регулирование по предотвращению конфликта интересов на локальном уровне в зависимости от правовой специфики, существующей в их юрисдикциях. Отдельные принципы регулирования конфликта интересов тематически изложены в различных документах IOSCO. Вместе с тем в регулировании конфликтов интересов важное место занимает их типология, которая неизбежно пополняется по мере выявления новых форм и условий возникновения конфликта интересов. Так, в Великобритании регулирование FCA (Financial Conduct Authority) опирается на следующую типологию конфликтов интересов инвестиционной фирмы:

– существование условий для получения финансовой выгоды или избежания убытков за счет клиента;
– существование интереса к результату, получаемому от услуги, оказываемой клиенту или от сделки, совершаемой за его счет, в отсутствие интереса клиента к такому результату;
– существование финансового или иного стимула преследовать интересы одного клиента или группы клиентов в ущерб интересам другого клиента;
– существование конкурирующего интереса, выражающегося в совершении тех же действий за свой счет, что и в интересах клиента;
– получение или ожидаемое получение от лица, не являющегося клиентом, выгод в отношении услуги, оказываемой клиенту, в денежной или иной форме, отличной от обычной платы за оказываемые услуги.

 Указанная типология довольно широко определяет зоны потенциального возникновения конфликта интересов, что позволяет более четко формулировать требования к внутренней политике инвестиционной фирмы.

 Первый тип конфликта является общим для всех отношений возмездного характера, возникающих между хозяйствующими субъектами.

 Инвестиционная фирма, являясь продавцом инвестиционной услуги, в целях максимизации прибыли заинтересована в соответствующей максимизации ее цены и снижении ее себестоимости. Потребитель инвестиционной услуги, напротив, стремится получить услугу максимального качества за минимальную цену. Столкновение двух разнонаправленных интересов под влиянием движущих сил конкуренции на финансовом рынке подталкивает стороны к достижению договорного консенсуса в отношении цены и  качества услуги, однако это не устраняет самого конфликта интересов.

В этой связи этика посреднического бизнеса диктует однозначное и ясное определение в договоре условий оказания инвестиционной услуги, включая ее окончательную и полную стоимость, которые одинаково понимаются сторонами при заключении и исполнении договора. Что касается снижения себестоимости услуги, то инвестиционная фирма, как и любой хозяйствующий субъект, вправе предпринимать любые разумные действия, направленные на максимизацию прибыли, если такие действия не снижают оговоренное в договоре качество услуги и не ущемляют права клиента.

Второй тип конфликта также является продуктом коммерческих отношений инвестиционной фирмы и инвестора. Для достижения своих коммерческих целей инвестиционная фирма заинтересована продать свои услуги инвестору, и чем больше объем продаж, тем прибыльней ее бизнес. В этой связи действия инвестиционной фирмы, направленные на побуждение инвестора наращивать объем приобретаемых им инвестиционных услуг, кажутся вполне естественными.

Однако это может не вполне соответствовать инвестиционным целям и потребностям самого инвестора. Цель последнего – получить максимальную отдачу от инвестиций при заданном уровне риска, а не потребить максимальный объем инвестиционных услуг. Кроме того, учитывая их возмездный характер, наращивание инвестором объема потребления услуг может снизить отдачу от инвестиций. Учитывая это обстоятельство, а также главенство интересов инвестора над интересами инвестиционной фирмы, последней запрещается как побуждать инвестора к невыгодным для него действиям, так и механистически наращивать объем предоставляемых ему услуг помимо его воли (например, посредством операций churning).

Третий тип конфликта основывается на дискриминационном подходе к клиентам. Как правило, у инвестиционной фирмы есть клиенты, обслуживание которых приносит больше выгоды по сравнению с другими клиентами. При этом и те, и другие могут иметь конкурирующий интерес в отношении предмета инвестиционной услуги. Это может выражаться в конфликте интересов между разными клиентами. Особенно остро такой конфликт проявляется в моделях кросс-агентирования. Тем не менее инвестиционная фирма должна сохранять объективность, соблюдая равенство клиентов при оказании им инвестиционных услуг.

Четвертый тип конфликта основан на совпадении объекта интереса инвестиционной фирмы и ее клиента. В этом случае всегда действует общее правило, предполагающее, что сначала инвестиционная фирма удовлетворяет интерес клиента, а затем свой собственный интерес. Типичным нарушением этого правила являются операции front running, когда инвестиционная фирма, получив приказ клиента на покупку крупного пакета ценных бумаг, сначала приобретает малый пакет для себя, а затем исполняет приказ клиента. После того как цена под воздействием спроса вырастает, инвестиционная фирма продает свой малый пакет и фиксирует прибыль. Такое поведение на финансовом рынке считается недобросовестным и неэтичным.
Пятый тип конфликта присущ деятельности по инвестиционному консультированию или деятельности по маркетинговому и финансовому исследованиям, однако не исчерпывается ими.

Иногда пятый тип конфликта может приобретать черты второго типа. Данный конфликт явным образом проявляется при совмещении инвестиционной фирмой услуг по дистрибуции финансовых инструментов с предоставлением инвестиционных консультаций в отношении финансовых инструментов. Зная о выгодах, которые инвестиционная фирма получит от эмитента финансового инструмента в случае его приобретения инвестором, ее мотивация действовать исключительно в интересах этого инвестора может быть замещена мотивацией в получении упомянутой выгоды. Как правило, при оказании услуг по инвестиционному консультированию получать выгоды от третьих лиц в отношении предмета инвестиционной консультации запрещено. Однако в схожих ситуациях при оказании иных инвестиционных услуг, где соответствующих запретов не установлено, такие запреты вытекают из общих правил управления конфликтом интересов.

Как правило, конфликт интересов рассматривается в плоскости исполнения фидуциарных обязанностей, а точнее в области проявления должной осмотрительности (duty of loyalty).

В случае, когда проявление должной заботливости в отношении интересов одного клиента инвестиционной фирмы создает риск причинения вреда другому клиенту, европейские суды, как правило, исходят из приоритета должной осмотрительности (не причинить вреда другому клиенту), даже если это произойдет в ущерб проявлению должной заботливости (в отношении первого клиента). Директива №2004/39/ЕС «О рынках финансовых инструментов» не содержит прямых указаний, как должен быть урегулирован данный вопрос, однако для подобных случаев в ней содержится требование о раскрытии информации об общем характере конфликта интересов до исполнения приказов клиентов.

В российском законодательстве регулирование конфликта интересов сводится к двум аспектам:

1.  Упоминание об обязанности брокера, не уведомившего клиента до исполнения поручения об имеющемся конфликте интересов, возместить убытки, если они возникли.
2. Указание на право Банка России устанавливать обязательные для профессиональных участников требования, направленные на исключение конфликта интересов.

Поскольку Закон «О рынке ценных бумаг» не увязывает конфликт интересов с фидуциарными обязанностями профессионального участника рынка ценных бумаг, то не ясна и природа тех убытков, которые профессиональный участник должен возместить клиенту, возникших вследствие их причинения профессиональным участником без уведомления о действии в условиях конфликта интересов.

По идее, если убытки доказаны и имеют прямую связь с действиями профессионального участника, то их следует возмещать вне зависимости от того, был при этом у профессионального участника конфликт интересов или не был.

Действующее постановление ФКЦБ России от 05.11.1998 №44 «О предотвращении конфликта интересов при осуществлении профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг» (далее – Постановление №44) несущественно развивает регулирование Закона «О рынке ценных бумаг». Оно содержит узкое определение конфликта интересов при осуществлении профессиональной деятельности: только как противоречие между имущественными и иными интересами брокера и (или) его работников и клиента профессионального участника и указывает на обязанность брокеров соблюдать принцип приоритета интересов клиента перед собственными интересами.

В определенной степени недостатки действующего регулирования устраняются введением нового лицензионного требования к профессиональным участникам – обязанности выявлять и управлять конфликтом интересов, а при невозможности его урегулирования уведомлять клиента об общем характере и (или) источниках конфликта до начала совершения сделок, связанных с профессиональной деятельностью на рынке ценных бумаг.

Дальнейшие действия по совершенствованию регулирования в области конфликта интересов представляется целесообразным предпринять по обновлению и расширению регулирования, установленного Постановлением №44.

Так, в связи с полученными рекомендациями IOSCO возможно определение российской типологии конфликта интересов в деятельности профессиональных участников. Полагаем также необходимым описание в нормативном акте Банка России мер регуляторного воздействия, структурированных следующих образом:

1.  Запрет операций, при которых конфликт интересов всегда имеется (front running, cherry picking, churning и так далее).
2. Предъявление требований к организации процессов и функциональному распределению (внутренние письменные политики и процедуры идентификации, мониторинга и управления конфликтом интересов; запреты на совмещение персоналом профессионального участника функций, лежащих в зоне конфликта интересов; разграничение доступа к информации; создание «китайских стен» между отдельными подразделениями; организация внутреннего контроля за управлением конфликта интересов). Отдельного регулирования требует аспект совмещения брокером посреднических услуг с иными услугами, в том числе по андеррайтингу.
3. Предъявление требований к системам поощрений и вознаграждений, а также моделям вознаграждений за оказанные услуги, если такие услуги носят гибридный характер (например, брокерская услуга с услугой по инвестиционному консультированию).
4.  Предъявление требований к раскрытию информации о конфликте интересов.

 Одновременно с вышеуказанными мерами предлагается начать процесс дополнения Закона о рынке ценных бумаг указанием на общую обязанность брокера выявлять и предотвращать или управлять конфликтом интересов с помощью ряда способов: раскрытие информации о конфликте интересов; внутренние организационные барьеры, в том числе распределение обязанностей менеджмента, работников профессионального участника и так далее.

Предусмотренные в настоящей главе меры достаточно сложно оценить с точки зрения затрат от регуляторного воздействия. Прежде всего это повлияет на стоимость внутреннего контроля в брокерских домах, а также сократит доходы отдельных брокеров, которые в настоящее время формируются от недобросовестных практик под влиянием конфликта интересов.

 Из доклада ЦБ «Совершенствование регулирования брокерской деятельности» (октябрь 2016)