Макроэкономика: решение ЦБ РФ по ставке — корректировка бюджета сдвинет траекторию ставки

Сергей Коныгин, главный экономист банка «Синара» 15.09.2025 07:29

Сегодня Банк России понизил ключевую ставку на 100 б. п. до 17% годовых. Это решение совпало с нашим прогнозом, но участники рынка в большинстве своем предполагали более широкий шаг. Впервые регулятор намекнул, что корректировки бюджета, которые готовятся в правительстве, могут повлиять на траекторию ключевой ставки. Наш прогноз на конец этого года прежний —16%. До конца месяца прогнозируем снижение котировок ОФЗ.

Показатели инфляции по-прежнему волатильны из-за воздействия разовых факторов. На 8 сентября годовая инфляция составляла 8,2%. С поправкой на сезонность текущий рост цен ускорился в июле и августе до 6,3% после 4,4% в 2К25, хотя аналогичный показатель базовой инфляции опустился до 4,1%. Большинство устойчивых показателей остаются в диапазоне 4–6% в пересчете на год. Сохраняются повышенные инфляционные ожидания, что препятствует устойчивому замедлению роста цен. Все еще преобладают проинфляционные риски, связанные, в частности, с этими ценовыми ожиданиями и длительным отклонением экономики вверх от траектории сбалансированного роста. Очень значимый фактор неопределенности — геополитическая напряженность.

Рост экономической активности в 3К25 замедляется, однако это не рецессия.Экономика возвращается на траекторию сбалансированного роста, хотя бизнес-условия отличаются по отраслям. Заметно, например, охлаждение в экспортно ориентированных секторах, в то время как внутренний спрос поддерживается повышением доходов населения и государственными расходами. На этом фоне рост потребительской активности даже несколько ускорился. Безработица находится на рекордно низких значениях, при этом зарплаты растут быстрее, чем производительность труда. Отклонение экономики вверх от траектории сбалансированного роста уменьшается, но, что примечательно, Банк России не называет это рецессией.

Кредитная активность возросла. ЦБ РФ отмечает, что портфель корпоративных кредитов значимо увеличился, оживился к тому же и розничный сегмент. По оценке регулятора, в этом году общий рост требований к экономике, вероятно, сложится ближе к верхней границе июльского прогнозного диапазона 7,0–10,0%. Денежно-кредитные условия смягчились, однако остаются жесткими. Процентные ставки уменьшились в большинстве сегментов финансового рынка, отражая как эффект предыдущих снижений ключевой ставки, так и пересмотр участниками рынка ожиданий относительно ее дальнейшей траектории. Хотя депозитные ставки снижаются, сохраняется высокая склонность домохозяйств к сбережению.

Внимание приковано к предстоящим корректировкам бюджета. В пресс-релизе регулятор вновь обошелся без четкого сигнала о дальнейших действиях со ставкой, хотя и намекает, что готов пересматривать ее траекторию с учетом поправок в бюджет. Мы считаем, что при увеличении расходов и дефицита траектория сдвинется выше, чем ожидает рынок. Наш прогноз по ключевой ставке на конец года прежний — 16%. До конца месяца прогнозируем снижение котировок ОФЗ (подробнее см. стратегию по рынку ОФЗ от 10 сентября).